文|來(lái)咖智庫(kù) 龔巖
編輯|G3007
日前，耐看娛樂(lè)控股有限公司(以下簡(jiǎn)稱“耐看娛樂(lè)”)向港交所再次提交了招股書(shū)，而這也是耐看娛樂(lè)第四次沖擊港股，此前其分別于2022年1月、7月和2023年3月遞交招股書(shū)，目前均已失效。
招股書(shū)中顯示，耐看娛樂(lè)是中國(guó)知名的網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影制片商及發(fā)行商，對(duì)網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影從自主開(kāi)發(fā)、投資、制作至發(fā)行、宣傳及/或轉(zhuǎn)讓的完整運(yùn)營(yíng)價(jià)值鏈皆有參與。自成立以來(lái)，公司擁有首播并產(chǎn)生收入的29部網(wǎng)劇及61部網(wǎng)絡(luò)電影，投資出品的作品包括《親愛(ài)的檸檬精先生》、《撲通撲通喜歡你》，《你好，火焰藍(lán)》、《我叫趙甲第》、《你好，李煥英》、《功勛》、《我和我的家鄉(xiāng)》等。
在營(yíng)收表現(xiàn)方面，耐看娛樂(lè)在2020年、2021年、2022年及2023年上半年，分別實(shí)現(xiàn)收入2.60億元、3.46億元、2.06億元、1.62億元，毛利為9414萬(wàn)元、9548萬(wàn)元、9208萬(wàn)元、4117萬(wàn)元，年內(nèi)經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)為5842萬(wàn)元、4691萬(wàn)元、4222萬(wàn)元、1447萬(wàn)元。
如果翻看耐看娛樂(lè)的招股書(shū)，“過(guò)山車式”的業(yè)績(jī)波動(dòng)成為其最大的特點(diǎn)，這也受各個(gè)業(yè)務(wù)板塊的收益變動(dòng)所致。而網(wǎng)劇、網(wǎng)絡(luò)電影、許可IP以及院線電影這四大營(yíng)收來(lái)源中，近幾年最高的一年能達(dá)2.6億元，但最低的只有幾十萬(wàn)甚至是零收入。
隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的加劇以及用戶偏好的轉(zhuǎn)變，無(wú)論是其整體業(yè)績(jī)的波動(dòng)，還是對(duì)優(yōu)酷平臺(tái)高度依賴以及單部網(wǎng)劇/網(wǎng)絡(luò)電影的毛利收益差異，都為耐看娛樂(lè)未來(lái)經(jīng)營(yíng)的可持續(xù)性和確定性，蒙上了一層陰影。
耐看娛樂(lè)的招股書(shū)還提到，由于網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影的制作及發(fā)行過(guò)程漫長(zhǎng)且需要大量資金，公司面臨營(yíng)運(yùn)資金風(fēng)險(xiǎn)。制作及發(fā)行網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影需要大量資金，且從開(kāi)始制作至首播可能耗時(shí)較長(zhǎng)，經(jīng)營(yíng)開(kāi)支與相關(guān)網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影發(fā)行后的現(xiàn)金流入之間可能相隔很長(zhǎng)時(shí)間，目前主要是利用銀行及其他借款、股東注資及經(jīng)營(yíng)所得現(xiàn)金為網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影項(xiàng)目提供資金。
公開(kāi)資料顯示，原北京電視臺(tái)的主持人張栗坤為耐看娛樂(lè)的執(zhí)行董事和首席執(zhí)行官，并擁有公司32.37%股份。耐看娛樂(lè)的前身為2016年成立的耐飛科技，后者的創(chuàng)始人之一為張栗坤的父親張廣輝。
01、上半年網(wǎng)劇營(yíng)收占比73.9%，還有20部劇正在籌備
耐看娛樂(lè)的招股書(shū)顯示，其營(yíng)收主要由網(wǎng)劇、網(wǎng)絡(luò)電影、許可IP以及院線電影這四大塊業(yè)務(wù)構(gòu)成，其中網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影占據(jù)絕對(duì)的比重。2020年到2022年，耐看娛樂(lè)來(lái)自網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影的收入占比，分別占總收入的76.8%、93.2%、62.3%，2023年上半年的占比更是達(dá)到了91.4%。
對(duì)于網(wǎng)劇業(yè)務(wù)，耐看娛樂(lè)還將其細(xì)分為分賬劇、定制劇、版權(quán)劇這三個(gè)類型。其中分賬劇主要是指視頻網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)以收益分成的方式支付許可費(fèi)的網(wǎng)劇，具體費(fèi)用由收益分成計(jì)算機(jī)制決定，通常取決于該劇的被觀看次數(shù)、被觀看時(shí)長(zhǎng)等，網(wǎng)劇的制作方和發(fā)行方在開(kāi)發(fā)和發(fā)行環(huán)節(jié)對(duì)于分賬劇的控制權(quán)較高。而版權(quán)劇指的是，視頻網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)以固定費(fèi)用方式支付許可費(fèi)的網(wǎng)劇，網(wǎng)劇的制作方和發(fā)行方在開(kāi)發(fā)和發(fā)行環(huán)節(jié)對(duì)于版權(quán)劇的控制權(quán)也較高。定制劇指的是，視頻網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)向網(wǎng)劇制作公司購(gòu)買(mǎi)制作服務(wù)的網(wǎng)劇，視頻網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)在定制劇中是主導(dǎo)地位。招股書(shū)中披露，相比于分賬劇，定制劇項(xiàng)目的毛利率通常是最低的。
招股書(shū)中披露，2020年至2022年，耐看娛樂(lè)的網(wǎng)劇營(yíng)收分別為1.68億元、2.63億元、7913萬(wàn)元，營(yíng)收占比為64.8%、76.0%、38.4%，今年上半年網(wǎng)劇實(shí)現(xiàn)1.2億元營(yíng)收，占總營(yíng)收的73.9%。
目前，耐看娛樂(lè)在網(wǎng)劇方面也形成了一些代表作。比如《親愛(ài)的檸檬精先生》是2021年國(guó)內(nèi)票房最高的分賬劇，票房超過(guò)5000萬(wàn)元；《撲通撲通喜歡你》是愛(ài)奇藝2021年票房最高的分賬劇，票房超過(guò)4500萬(wàn)元；定制劇《你好，火焰藍(lán)》是2021年優(yōu)酷最高熱度的網(wǎng)?。弧段医汹w甲第》是2022年優(yōu)酷票房最高的分賬劇，總票房超過(guò)7000萬(wàn)元。還有今年6月中旬在優(yōu)酷播出的分賬劇《當(dāng)我飛奔向你》，目前的票房收入也已超過(guò)了6080萬(wàn)元?jiǎng)?chuàng)下新高。
耐看方面表示，鑒于中國(guó)的網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影市場(chǎng)將繼續(xù)擴(kuò)大，公司將繼續(xù)專注于發(fā)展網(wǎng)劇和網(wǎng)絡(luò)電影兩大業(yè)務(wù)模式。于往績(jī)記錄期間后及直至最后實(shí)際可行日期，公司會(huì)播放更多網(wǎng)絡(luò)電影及網(wǎng)劇，包括《興安嶺獵人傳說(shuō)2：輪回森林》、《美術(shù)老師的放羊班》及《東北警察故事2》等網(wǎng)絡(luò)電影，以及網(wǎng)劇《少女江湖》，目前有20部從項(xiàng)目開(kāi)發(fā)到取得上線備案號(hào)階段的重點(diǎn)網(wǎng)劇正在籌備。
02、“過(guò)山車式”業(yè)績(jī)波動(dòng)，耐看娛樂(lè)的三個(gè)不確定
從耐看娛樂(lè)的招股書(shū)來(lái)看，其未來(lái)發(fā)展最大的風(fēng)險(xiǎn)或許在于經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)具有較高的不確定性，目前來(lái)看主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：
一是整體營(yíng)收和業(yè)務(wù)波動(dòng)幅度大，“過(guò)山車式”尚難形成穩(wěn)定的業(yè)績(jī)支撐。
在整體營(yíng)收上，2020年到2023年上半年，耐看娛樂(lè)表現(xiàn)為上下反復(fù)波動(dòng)的走勢(shì)。比如2021年?duì)I收同比增加，主要是由于定制劇產(chǎn)生的收益增加，而2022年同比減少，則主要是網(wǎng)絡(luò)電影及網(wǎng)劇產(chǎn)生的收益減少。但2023年上半年?duì)I收又出現(xiàn)了同比增加，主要由于定制劇及網(wǎng)絡(luò)電影產(chǎn)生的收益大幅增加所致。
而在業(yè)務(wù)營(yíng)收上，除了網(wǎng)絡(luò)電影相對(duì)穩(wěn)定外，網(wǎng)劇、許可IP以及院線電影這三大業(yè)務(wù)的營(yíng)收變動(dòng)呈現(xiàn)出“過(guò)山車式”。比如2020年至2022年，網(wǎng)劇業(yè)務(wù)年度最高收入是2.63億元，但最低僅為7913萬(wàn)元，營(yíng)收占比也從76.0%下滑到38.4%，而許可IP的表現(xiàn)更是讓人驚訝，年度最高營(yíng)收為7500萬(wàn)，最低的為零收入。今年上半年，院線電影的營(yíng)收也不如人意，僅達(dá)到了174萬(wàn)收入，較去年同期下降了66%。
可以說(shuō)，雖然耐看娛樂(lè)具有比較清晰的業(yè)務(wù)板塊，但并沒(méi)有形成穩(wěn)定的營(yíng)收支撐，基本上也是靠天吃飯，不管是整體營(yíng)收還是單一業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，很難給到投資人以足夠的確定性。
二是高度依賴優(yōu)酷平臺(tái)，存在客戶集中度高的風(fēng)險(xiǎn)。
耐看娛樂(lè)的招股書(shū)顯示，2020年、2021年及2022年以及截至2023年6月30日止六個(gè)月，來(lái)自五大客戶的收益占總收益分別約74.4%、92.6%、88.6%及85.5%，而來(lái)自最大客戶的收益占同期總收益分別約21.8%、50.4%、26.6%及45.3%，未來(lái)五大客戶可能會(huì)繼續(xù)占比類似的收益或更高比例。
而耐看娛樂(lè)所說(shuō)的最大客戶，即是指優(yōu)酷。耐看娛樂(lè)在2020年引入了阿里巴巴作為戰(zhàn)略投資方，并與阿里旗下的優(yōu)酷平臺(tái)保持著密切的合作。招股書(shū)顯示，耐看娛樂(lè)主要為優(yōu)酷定制劇提供制作服務(wù)、向優(yōu)酷發(fā)出分賬劇和網(wǎng)絡(luò)電影的播映權(quán)許可，優(yōu)酷是耐看娛樂(lè)2021年度的第一大客戶，也是2022年度和2023上半年的第二大客戶，優(yōu)酷帶來(lái)的收入一度超總營(yíng)收半數(shù)。
耐看娛樂(lè)稱，公司與優(yōu)酷就未來(lái)合作訂立了多項(xiàng)框架協(xié)議，如果其無(wú)法與優(yōu)酷保持業(yè)務(wù)關(guān)系，就需吸引另一個(gè)網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)來(lái)采購(gòu)其服務(wù)和版權(quán)等，公司業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)狀況或受到重大不利影響。另外，優(yōu)酷如果失去目前的市場(chǎng)地位，導(dǎo)致觀眾群減少，也會(huì)對(duì)公司業(yè)績(jī)產(chǎn)生影響。
三是業(yè)績(jī)收益取決于單個(gè)項(xiàng)目的表現(xiàn)，毛利率大幅波動(dòng)導(dǎo)致經(jīng)營(yíng)的不確定性。
耐看娛樂(lè)的收益一般按個(gè)別項(xiàng)目基準(zhǔn)產(chǎn)生，這種特定時(shí)期的財(cái)務(wù)表現(xiàn)高度依賴同期數(shù)量有限的網(wǎng)劇、網(wǎng)絡(luò)電影、IP及院線電影，并且受各網(wǎng)劇、網(wǎng)絡(luò)電影及IP各自采用的收入確認(rèn)模式所影響，這可能導(dǎo)致公司財(cái)務(wù)表現(xiàn)出現(xiàn)大幅波動(dòng)。
招股書(shū)中披露，耐看娛樂(lè)單一網(wǎng)劇產(chǎn)生的收益大多介乎10萬(wàn)元至7400萬(wàn)元，而單一網(wǎng)絡(luò)電影產(chǎn)生的收益大多介乎5000元至3940萬(wàn)元。而且每部網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影產(chǎn)生的毛利范圍亦有很大差異，取決于多種因素，包括網(wǎng)劇 類型、投資規(guī)模、我們的投資比例、采用的收入確認(rèn)模式以及網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影播出時(shí)的行業(yè)整體環(huán)境。一般而言，分賬劇、網(wǎng)絡(luò)電影及版權(quán)劇的毛利率或會(huì)大幅波動(dòng)，波幅可高達(dá)約80.0%，而定制劇的毛利率則相對(duì)穩(wěn)定，保持約10%至20%。
這也意味著，在每年有限的作品中，如果一部或多部網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影的成本嚴(yán)重超支，那么公司的財(cái)務(wù)表現(xiàn)可能會(huì)受到不利影響。此外，網(wǎng)劇或網(wǎng)絡(luò)電影可能因類型、市場(chǎng)趨勢(shì)及網(wǎng)絡(luò)視頻平臺(tái)經(jīng)內(nèi)部評(píng)估后，對(duì)網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影作出的評(píng)級(jí)等諸多因素而出現(xiàn)較大的收益及毛利差異。
03、行業(yè)風(fēng)向變了，耐看娛樂(lè)是否還能打？
除了營(yíng)收業(yè)績(jī)的大幅波動(dòng)外，從網(wǎng)劇行業(yè)來(lái)看，耐看娛樂(lè)也并非是那個(gè)“顯眼包”。
弗若斯特沙利文的報(bào)告顯示，中國(guó)的網(wǎng)劇和網(wǎng)絡(luò)電影市場(chǎng)高度分散，按制作和發(fā)行網(wǎng)劇及/或網(wǎng)絡(luò)電影的收益計(jì)算，2022年十一大網(wǎng)劇制作公司及發(fā)行公司共占20.0%的市場(chǎng)份額，其中耐看娛樂(lè)排名第11位，市場(chǎng)份額僅為1%。而具體在網(wǎng)劇市場(chǎng)，按制作和發(fā)行網(wǎng)劇的收益計(jì)算，國(guó)內(nèi)五大網(wǎng)劇公司共占6.3%的市場(chǎng)份額，其中耐看娛樂(lè)以0.7%的市占率排名第三。
與此同時(shí)，隨著在線視頻行業(yè)對(duì)“降本增效”的重視以及用戶偏好的轉(zhuǎn)向，耐看娛樂(lè)所面臨的競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境也在發(fā)生著變化。
一方面表現(xiàn)在長(zhǎng)視頻網(wǎng)站開(kāi)始推出自制網(wǎng)劇，通過(guò)自制優(yōu)質(zhì)內(nèi)容來(lái)把控投入產(chǎn)出比，以用較低的內(nèi)容成本撬動(dòng)較高的廣告收入。目前，耐看娛樂(lè)的前五大客戶，同時(shí)也是重要的播出渠道均為國(guó)內(nèi)知名長(zhǎng)視頻平臺(tái)，這些長(zhǎng)視頻平臺(tái)近年來(lái)正在從發(fā)力網(wǎng)劇演變成自制網(wǎng)劇，與耐看娛樂(lè)等主營(yíng)網(wǎng)劇制作與發(fā)行的公司開(kāi)始直接的競(jìng)爭(zhēng)。例如愛(ài)奇藝的迷霧劇場(chǎng)，以及騰訊的自制劇等，均已推出口碑不錯(cuò)的影視劇。這種現(xiàn)象的出現(xiàn)，也會(huì)進(jìn)一步降低耐看娛樂(lè)與五大網(wǎng)絡(luò)視頻平臺(tái)在商業(yè)合作上的議價(jià)能力。
弗若斯特沙利文報(bào)告也指出，隨著移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)不斷普及，網(wǎng)劇和網(wǎng)絡(luò)電影的觀眾群體也不斷擴(kuò)大，包括了更多的人口群組，因此將出現(xiàn)更多類型的網(wǎng)劇和網(wǎng)絡(luò)電影，以滿足不同觀眾的喜好。此外，現(xiàn)今觀眾選看網(wǎng)劇和網(wǎng)絡(luò)電影時(shí)一般追求具有深度和多樣性的優(yōu)質(zhì)內(nèi)容。而耐看娛樂(lè)已正在采取各種措施不斷確定觀眾的喜好和市場(chǎng)趨勢(shì)，以規(guī)劃和開(kāi)發(fā)網(wǎng)劇和網(wǎng)絡(luò)電影。
另一方面在于微短劇的爆發(fā)式增長(zhǎng)，讓整個(gè)行業(yè)的風(fēng)口出現(xiàn)了轉(zhuǎn)向。早幾年，網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影作為新興事物，吸引了大量影視制作公司的進(jìn)入，但如今短視頻及流媒體視頻形式的在線視頻在國(guó)內(nèi)越來(lái)越受歡迎。尤其是近兩年，制作周期短、投資成本低、節(jié)奏快、風(fēng)險(xiǎn)低的微短劇行業(yè)出現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)。2022年，微短劇備案的數(shù)量達(dá)到3000部，達(dá)到了2021年的7倍之多。《2023中國(guó)網(wǎng)絡(luò)視聽(tīng)發(fā)展研究報(bào)告》顯示，近半年內(nèi)50.4%的短視頻用戶看過(guò)3分鐘以內(nèi)的微短劇、微綜藝、泡面番等。隨著主管部門(mén)加強(qiáng)監(jiān)管，微短劇開(kāi)始朝著系統(tǒng)化、精細(xì)化、標(biāo)準(zhǔn)化和專業(yè)化方向趨近。
短劇不僅在抖音、快手等短視頻平臺(tái)受到重視外，愛(ài)優(yōu)騰三大長(zhǎng)視頻等平臺(tái)也紛紛發(fā)布激勵(lì)措施，布局自己的短劇賽道，希望通過(guò)激勵(lì)措施吸引更多的短劇制作方。目前，華策影視、完美世界、檸萌影業(yè)、唐德影視、嘉行傳媒等傳統(tǒng)影視公司紛紛試水，推出了類型各異的短劇作品。比如檸萌影業(yè)先后打造過(guò)《從離婚開(kāi)始》、《一元美容院》、《二十九》等多部微短劇；完美世界影視組建了微短劇團(tuán)隊(duì)，目前微短劇《女師尊在上》也于去年12月在抖音平臺(tái)上線；慈文傳媒積極推進(jìn)包括短劇、互動(dòng)劇等形式在內(nèi)的多類型、差異化的項(xiàng)目研發(fā)、孵化和制作；唐德影視發(fā)力網(wǎng)絡(luò)短劇制作，通過(guò)頭部IP和一二線流量明星資源加持；同樣，絲芭傳媒在短劇上亦有動(dòng)作，此前，公司布局的《拜托了！姐姐》累計(jì)分賬破百萬(wàn)，目前還有《拜托了》系列，《莫笑我胡為》、《愛(ài)情，開(kāi)袋即食》、《青春榮耀》等短劇。
面對(duì)環(huán)境的變化，在未來(lái)的業(yè)務(wù)戰(zhàn)略上，耐看娛樂(lè)方面也表示：一是持續(xù)制作優(yōu)質(zhì)網(wǎng)劇及網(wǎng)絡(luò)電影并維持市場(chǎng)地位，比如繼續(xù)通過(guò)多元化渠道獲取更多具備青春正能量?jī)?nèi)容的任何題材的IP，加強(qiáng)與下游發(fā)行渠道的聯(lián)系，以提高我們的發(fā)行能力，以及鞏固并擴(kuò)大NICE Partner Alliance；二是持續(xù)擴(kuò)大和豐富產(chǎn)品組合，這包括增加對(duì)院線電影的投資、加強(qiáng)IP的開(kāi)發(fā)和授權(quán)提升變現(xiàn)能力，以及擴(kuò)展提供單獨(dú)發(fā)行及宣傳服務(wù)業(yè)務(wù)；三是計(jì)劃透過(guò)選擇性投資及并購(gòu)進(jìn)一步拓展業(yè)務(wù)，包括投資及收購(gòu)IP公司、網(wǎng)絡(luò)內(nèi)容制作公司及導(dǎo)演工作室；四是將繼續(xù)吸引及挽留有才能的專業(yè)人士，包括劇本評(píng)估專業(yè)人士、知名策劃人及制作人以及經(jīng)驗(yàn)豐富的項(xiàng)目經(jīng)理。