文|海豚投研

歌爾股份于北京時(shí)間 2024年3月27日晚間的A股盤(pán)后發(fā)布了 2023年第四季度及年度財(cái)報(bào)（截止2023年12月），要點(diǎn)如下：

一、整體業(yè)績(jī)：營(yíng)收仍疲軟，毛利略回升。①歌爾股份本季度總營(yíng)收 246 億元，同比下滑 19.9%，低于市場(chǎng)預(yù)期（312 億），下滑主要受智能硬件等需求下滑的拖累。②公司本季度毛利率 10.6%，同比上升 4.4pct，基本符合市場(chǎng)預(yù)期（10.4%）。毛利率回升，主要是智能聲學(xué)整機(jī)帶動(dòng)，但整體仍處于相對(duì)較低的水平。③公司本季度歸母凈利潤(rùn) 2 億元，同比扭虧為盈，仍低于市場(chǎng)預(yù)期（7.1 億元）；

二、各業(yè)務(wù)進(jìn)展：智能硬件疲軟，聲學(xué)整機(jī)修復(fù)。智能硬件收入穩(wěn)定在 50% 以上，是公司最大的業(yè)績(jī)來(lái)源。因而下半年智能硬件業(yè)務(wù)下滑，直接影響公司整體收入下滑。聲學(xué)整機(jī)業(yè)務(wù)在經(jīng)歷訂單調(diào)整后，當(dāng)前有所修復(fù)，但需求仍未見(jiàn)明顯提升；

三、費(fèi)用及經(jīng)營(yíng)情況：存貨不是問(wèn)題，主要在于需求。$歌爾股份.SZ 存貨已經(jīng)下降至偏低的水位，主要是通過(guò)庫(kù)存的消化，而非需求端帶動(dòng)。公司費(fèi)用端本季度有所減小，主要是公司在業(yè)績(jī)承壓的情況下，控制了研發(fā)端的費(fèi)用支出。

海豚君整體觀點(diǎn)：

歌爾股份本次財(cái)報(bào)不是很理想。收入和凈利潤(rùn)雙雙不及預(yù)期，主要原因是受智能硬件業(yè)務(wù)的影響。智能硬件業(yè)務(wù)中主要包括 VR、PS 等設(shè)備，并且已經(jīng)成為公司第一大業(yè)務(wù)。受需求不足影響，全球 VR 等設(shè)備出貨量的兩位數(shù)下滑，直接導(dǎo)致了公司本次業(yè)績(jī)端的不佳表現(xiàn)。

作為制造端企業(yè)來(lái)看，歌爾這個(gè)季度的存貨是有明顯轉(zhuǎn)好的，當(dāng)前的存貨占比也回到了較低的水平。但值得注意的是，公司存貨下滑并不是需求帶動(dòng)的，而是去庫(kù)存的行為。雖然存貨水位較低，但由于市場(chǎng)需求不足，公司當(dāng)前也不需要抓緊生產(chǎn)備貨。

可以看到的是，智能硬件業(yè)務(wù)的收入和毛利都已經(jīng)占到公司整體的一半以上，因此 VR 等設(shè)備的出貨情況直接影響公司最終的業(yè)績(jī)。而當(dāng)前即使是蘋(píng)果的 MR 新品，也并沒(méi)有引爆市場(chǎng)，影響整體需求。

海豚君認(rèn)為，當(dāng)前仍未看到歌爾經(jīng)營(yíng)面走出困境的跡象，股價(jià)也仍將繼續(xù)在低位徘徊。而在當(dāng)前市場(chǎng)情況下，公司仍將承受相對(duì)低迷的收入和毛利率。歌爾業(yè)績(jī)面的全面向好，仍需要關(guān)注 VR、MR 等需求端的回暖情況。

以下是詳細(xì)分析

一、整體業(yè)績(jī)：營(yíng)收仍疲軟，毛利略回升

1.1 營(yíng)收端

歌爾股份 2023 年第四季度總營(yíng)收 246 億元，同比下滑 19.9%，低于市場(chǎng)預(yù)期（312 億）。營(yíng)收下滑，主要受智能硬件和精密零組件業(yè)務(wù)下滑的拖累。

2.2 毛利端

歌爾股份 2023 年第四季度實(shí)現(xiàn)毛利 26.06 億元，同比增長(zhǎng) 35.8%，毛利的下滑主要由毛利率大幅下滑所致。

公司本季度毛利率 10.6%，同比上升 4.4pct，基本符合市場(chǎng)預(yù)期（10.4%）。毛利率回升，主要得益于智能聲學(xué)整機(jī)業(yè)務(wù)盈利能力的提升。

二、各業(yè)務(wù)進(jìn)展：智能硬件疲軟，聲學(xué)整機(jī)修復(fù)

在智能硬件業(yè)務(wù)中，主要由 ARVR 設(shè)備（Meta 的 Oculus 、Pico 等）、PS 游戲機(jī)等產(chǎn)品構(gòu)成。隨著業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，智能硬件業(yè)務(wù)在公司（營(yíng)收和毛利）中占比已經(jīng)穩(wěn)居 50% 以上。歌爾股份的業(yè)務(wù)中蘋(píng)果及 TWS 耳機(jī)的影響相對(duì)削弱，智能硬件成公司業(yè)績(jī)第一大驅(qū)動(dòng)力。

2.1 智能硬件業(yè)務(wù)

歌爾股份智能硬件業(yè)務(wù) 2023 年下半年實(shí)現(xiàn)收入 293.9 億元，同比下滑 23.2%。公司硬件業(yè)務(wù)的減少，主要是受 VR 等虛擬現(xiàn)實(shí)等產(chǎn)品下滑的影響。

從行業(yè)數(shù)據(jù)看，過(guò)去一年中全球 VR、MR、AR 設(shè)備出貨量 670 萬(wàn)臺(tái)，同比下滑 23.5%。雖然公司擁有 Oculus、Pico 和 PS 等客戶(hù)及產(chǎn)品，但也受不住整體終端需求不足的影響。

歌爾股份智能硬件業(yè)務(wù) 2023 年下半年毛利率實(shí)現(xiàn) 8.7%，同比下滑 1.1pct。下游需求不足，直接影響公司出貨情況和盈利能力，毛利率繼續(xù)維持在個(gè)位數(shù)。

綜合看智能硬件毛利率和整體毛利率，兩者變化上越來(lái)越趨同。主要是由于智能硬件業(yè)務(wù)占比已經(jīng)達(dá)到一半以上，對(duì)公司整體毛利率影響較大。

2.2 智能聲學(xué)整機(jī)

歌爾股份智能聲學(xué)整機(jī)業(yè)務(wù) 2023 年下半年實(shí)現(xiàn)收入 149.3 億元，同比增長(zhǎng) 10.3%。歌爾股份的智能聲學(xué)整機(jī)業(yè)務(wù)主要仍是以蘋(píng)果的 TWS 產(chǎn)品為主。

根據(jù)行業(yè)數(shù)據(jù)，2023 年全球智能可穿戴產(chǎn)品和 TWS 耳機(jī)的出貨量均有 2% 左右的增長(zhǎng)。在未見(jiàn)明顯創(chuàng)新的情況下，TWS 市場(chǎng)整體趨于平穩(wěn)。公司此前業(yè)務(wù)受訂單調(diào)整的影響，而現(xiàn)今已經(jīng)有所修復(fù)。

歌爾股份智能聲學(xué)整機(jī)業(yè)務(wù)毛利率在 2023 年下半年回升至 8.4%，同比提升 5.9pct。隨著出貨量及產(chǎn)能利用率的回升，公司智能聲學(xué)整機(jī)的毛利率也有所修復(fù)。

2.3 精密零組件業(yè)務(wù)

歌爾股份的精密零組件業(yè)務(wù) 2023 年下半年實(shí)現(xiàn)收入 77.9 億元，同比下滑 6.4%。歌爾的精密零組件業(yè)務(wù)，主要包括 MEMS、mic 等電子器件。該業(yè)務(wù)原本主要應(yīng)用于手機(jī)領(lǐng)域，隨著智能硬件中更多零組件的導(dǎo)入，給零組件業(yè)務(wù)帶來(lái)一定的支撐。

歌爾股份精密零組件業(yè)務(wù) 2023 年下半年毛利率為 20.4%，同比下滑 0.1pct。公司精密零組件毛利率整體穩(wěn)定在 20% 左右水平。

三、費(fèi)用及經(jīng)營(yíng)情況：存貨不是問(wèn)題，主要在于需求

3.1 營(yíng)運(yùn)指標(biāo)

①應(yīng)收帳款：歌爾股份 2023 年第四季度應(yīng)收帳款 125.64 億元，同比下滑 12.9%。從應(yīng)收帳款/營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)看，歌爾股份本季度為 0.51，維持在相對(duì)合理水位。

②存貨：歌爾股份 2023 年第四季度存貨 107.95 億元，同比下滑 37.8%。從存貨/營(yíng)業(yè)收入指標(biāo)看，歌爾股份本季度繼續(xù)下滑至 0.44。當(dāng)前歌爾的存貨水位大幅下降，是受部分下游需求疲軟的影響，公司也相應(yīng)的調(diào)整了存貨的儲(chǔ)備情況。雖然存貨結(jié)構(gòu)相對(duì)合理，但這波庫(kù)存去化并不是需求帶動(dòng)的。

3.2 費(fèi)用率情況

2023 年第四季度歌爾股份四項(xiàng)費(fèi)用合計(jì) 24.92 億元，同比減少 9.2%。四項(xiàng)費(fèi)用率 10.1%，四項(xiàng)費(fèi)用率的下滑主要來(lái)自銷(xiāo)售費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用的減少。

1）銷(xiāo)售費(fèi)用：本季度 1.24 億元，同比下降 21%，銷(xiāo)售費(fèi)用率 0.5%。公司銷(xiāo)售費(fèi)用率維持在 0.5% 左右，相對(duì)穩(wěn)定；

2）管理費(fèi)用：本季度 8.04 億元，同比增長(zhǎng) 24.3%，管理費(fèi)用率 3.3%。從整年維度看，2023 年全年的管理費(fèi)用保持相對(duì)平穩(wěn)；

3）研發(fā)費(fèi)用：本季度 13.73 億元，同比下滑 20.9%，研發(fā)費(fèi)用率 5.6%。公司研發(fā)費(fèi)用是四項(xiàng)費(fèi)用中占比最大的部分，主要投向于公司在智能硬件及其他精密零組件領(lǐng)域內(nèi)的研發(fā)。由于智能硬件當(dāng)前下游需求疲軟，公司也減少了部分的研發(fā)投入；

4）財(cái)務(wù)費(fèi)用：本季度 1.91 億元，同比增長(zhǎng) 7.3%，財(cái)務(wù)費(fèi)用率 0.8%。公司財(cái)務(wù)費(fèi)用的變化主要由于匯率影響。

3.3 凈利潤(rùn)

歌爾股份 2023 年第四季度歸母凈利潤(rùn) 1.96 億元，扭虧為盈，遠(yuǎn)低于市場(chǎng)預(yù)期 7.1 億元。歌爾股份本季利潤(rùn)不及預(yù)期的主要原因，是收入端表現(xiàn)不佳，主要是智能硬件業(yè)務(wù)受市場(chǎng)需求減少的拖累。

2023 年第四季度公司凈利率回落至 0.6%，仍然維持在盈虧平衡線(xiàn)附近。由于當(dāng)前下游需求相對(duì)疲軟，公司盈利能力未見(jiàn)較大改善。