文｜娛樂資本論 張逸虹
文娛的價值是什么？
盤活大量重復(fù)建設(shè)的仿古小鎮(zhèn)以及缺乏內(nèi)容的“兩館一廳”，或許是當(dāng)下對深陷危機的地方債文旅項目來說，最大的價值。
比如說曾經(jīng)非常耀眼的上市公司張家界，卻因為投資20億的大庸古城，而導(dǎo)致面臨破產(chǎn)風(fēng)險，它上半年購票人數(shù)僅有0.23萬人，是寶峰湖、楊家界索道的零頭。
現(xiàn)在它的白衣騎士來了：1月9日盤后，張家界旅游（000917.SZ）發(fā)布公告，稱公司與電廣傳媒（000917.SZ）簽署《戰(zhàn)略合作框架協(xié)議》。兩家公司將“共同推動張家界文化旅游產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新融合發(fā)展”；并披露“電廣傳媒有意向積極參與張家界重整投資”。
要知道電廣傳媒擁有長沙世界之窗等八大文旅，能將一個微縮景觀景點運營到年收入2億以上，電廣傳媒在湖南文旅圈還算是有口皆碑。
電廣傳媒出手張家界，真的是“山水旅游第一股”與“中國傳媒第一股”的強強聯(lián)合嗎？“文旅+廣電”的文旅融合戰(zhàn)略，能否作為張家界想要抓住的救命稻草？
起碼在資本市場上，1月10日張家界開盤便上漲1.07%；電廣傳媒則下跌4.20%。由此可見，投資者對于電廣傳媒“英雄救美”張家界的后續(xù)發(fā)展持觀望態(tài)度。
電廣傳媒：文旅+傳媒如何實現(xiàn)？
根據(jù)公告，電廣傳媒和張家界的聯(lián)合，可以發(fā)揮出兩家公司在文旅和廣電方面的特有優(yōu)勢。
根據(jù)電廣傳媒當(dāng)前的公告，公司的主營業(yè)務(wù)包括文旅和投資。在有線電視行業(yè)式微的大背景下，電廣傳媒不得不進(jìn)行轉(zhuǎn)型。直到2020年，文旅業(yè)務(wù)才真正成為電廣傳媒新的重點發(fā)展方向。
在這一年的年報中，文旅業(yè)務(wù)首次取代有線網(wǎng)絡(luò)業(yè)務(wù)成為電廣傳媒寫在第一條的主營業(yè)務(wù)。電廣傳媒提到，“公司將把文旅業(yè)務(wù)作為重點發(fā)展方向”。
電廣傳媒2020-2024年盈利情況 數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
電廣傳媒文旅相關(guān)業(yè)務(wù)盈利情況 數(shù)據(jù)來源：公司公告
盡管恰好碰上疫情，但電廣傳媒的文旅業(yè)務(wù)在這幾年來基本保持穩(wěn)定。2023年，旅游業(yè)收入實現(xiàn)了亮眼的表現(xiàn)，但2024年上半年對比去年同期，增速略顯平淡。
實際上，文旅業(yè)務(wù)的不到五個億的總營收對電廣傳媒的業(yè)績來說并沒有太大影響，甚至在總營收中的占比從未超過10%。占電廣傳媒收入超過60%的是廣告運營業(yè)務(wù)；而剝離掉網(wǎng)絡(luò)傳輸、移動音頻等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)后，替代其份額的則是投資管理業(yè)務(wù)和游戲業(yè)務(wù)。
電廣傳媒發(fā)展新文旅前后收入構(gòu)成對比 數(shù)據(jù)來源：公司公告
雖然從規(guī)模上無法直接認(rèn)定電廣傳媒“文旅+傳媒”戰(zhàn)略的成功，但電廣傳媒一直是公認(rèn)的“文旅+傳媒”戰(zhàn)略先行者。
電廣傳媒最開始經(jīng)營的兩個存量項目為長沙世界之窗及圣爵菲斯大酒店。其中，王牌項目長沙世界之窗2023年營業(yè)收入2.38億，凈利潤6094.79萬，凈利潤率高達(dá)25%。據(jù)小娛了解，長沙世界之窗的核心優(yōu)勢在于其做內(nèi)容的能力，即依靠運營能力提升了微縮景觀的吸引力。
除了有目共睹的“造節(jié)”能力以外，電廣傳媒運營的絕大多數(shù)新增文旅項目都和芒果IP深度捆綁。例如，五一期間舉辦活動叫做“跟著芒果跑江湖——711工礦老游戲大會”的郴州711時光小鎮(zhèn)，日游客最高人次超萬人。
從地理位置上看，這些項目以長沙為中心向外輻射。以湖南廣電所在的馬欄山為圓心，長沙市和湘潭市是電廣傳媒最重要的陣地，也集合了最優(yōu)質(zhì)的文旅項目。
電廣傳媒文旅項目示意圖 資料來源：公司公告，公開信息整理
由此可見，電廣傳媒所提出的“文旅+傳媒”戰(zhàn)略，雖然符合“文旅融合”概念中“在旅游產(chǎn)業(yè)中沉浸式體驗地方文化”的思想，但并非傳統(tǒng)意義上“文旅給廣電提供內(nèi)容生產(chǎn)素材，廣電節(jié)目為地方文旅引流”的常規(guī)手段，而是湖南臺獨有的影響力及IP屬性造就的新型玩法。電廣傳媒這一戰(zhàn)略得以成功，很大程度上得益于芒果TV近幾年的IP戰(zhàn)略。
張家界：大庸還有救嗎？
那么電廣傳媒的“造節(jié)”能力，能盤活張家界嗎？
眾所周知的是，張家界擁有著得天獨厚的地理環(huán)境和人文特色，如今卻走入這般田地，核心原因在于一次失敗的決策。圍繞著大庸古城這一項目，從融資方式、融資規(guī)模、到項目建設(shè)、運營，都出現(xiàn)了地方債文旅項目普遍性的問題，共同引爆了這顆定時炸彈。
張家界2020-2024年盈利情況 數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
自2021年6月開始試運營以來，大庸古城已虧掉至少5.5個億。2024年上半年，大庸古城購票人數(shù)僅有0.23萬人，是寶峰湖、楊家界索道的零頭——這足以用慘淡來形容。
大庸古城2021-2024年盈利情況 數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
業(yè)務(wù)層面，大庸古城在經(jīng)營中面臨的問題無需贅述——全國大量仿古小鎮(zhèn)、古城的同質(zhì)化問題、客流量不足導(dǎo)致沿街商鋪空置率上升的負(fù)向螺旋、地理位置靠近且極具競爭力的對手“遇見張家界”等。
比起業(yè)務(wù)，小娛覺得更加值得注意的是，隨著大庸古城的建成，子公司總資產(chǎn)目前達(dá)18.8億，占張家界總資產(chǎn)（25.8億）比重超過70%。而在開始建設(shè)大庸古城之前，張家界在2015年的總資產(chǎn)僅為8.7億。由此可見，大庸古城這一投資決策對于張家界而言，相當(dāng)于賭上了自己的全部，去從自然景區(qū)運營向人文景區(qū)與演藝類公司轉(zhuǎn)型。
對于張家界來說，這直接導(dǎo)致了船大難掉頭的問題；而對于文旅產(chǎn)業(yè)而言，這敲響了文旅產(chǎn)業(yè)如何轉(zhuǎn)型的警鐘。
2024上半年張家界營業(yè)收入構(gòu)成 數(shù)據(jù)來源：公司公告
誠然，大庸古城給張家界帶來的虧損很大程度上是巨額折舊以及無形資產(chǎn)減值造成的；但即使不考慮折舊等因素，張家界的償債能力已經(jīng)來到了危險邊緣。過去四年間，張家界的經(jīng)營性現(xiàn)金流凈額并不能穩(wěn)定地覆蓋利息費用。
張家界單季度經(jīng)營現(xiàn)金流凈額與利息支付現(xiàn)金對比 數(shù)據(jù)來源：同花順iFind
可以說，大庸古城的巨額投資并非直接將張家界拖入重整和破產(chǎn)邊緣的罪魁禍?zhǔn)?；更加重要的是，不足預(yù)期的現(xiàn)金流和為了實現(xiàn)擴張快速增加的資產(chǎn)負(fù)債率和債務(wù)規(guī)模。
對于投資者關(guān)于“子公司大庸古城重整成功后上市公司是否可以退出預(yù)重整”的問題，張家界的回答是“子公司大庸古城的重整和上市公司的預(yù)重整將同步推進(jìn)”，這也意味著張家界面臨的問題或許已經(jīng)超出了大庸古城本身的范疇。斷臂或許都不足以求生，一次大換血級別的脫胎換骨在所難免。
文旅+傳媒：投資者會買單嗎？
想要救活張家界，不僅需要注入大量現(xiàn)金以幫助張家界擺脫債務(wù)困境，還需要對張家界的資產(chǎn)進(jìn)行重組和調(diào)整。
張家界最主要的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，是依靠獨特的自然資源和與外籍游客深度捆綁的文化屬性起家的旅游景區(qū)。這意味著電廣傳媒“造節(jié)”能力的核心優(yōu)勢很有可能在張家界面臨水土不服的困境。然而，這一部分的資產(chǎn)雖然業(yè)績上下浮動，但是并沒有出現(xiàn)根本性的問題。
張家界困境的核心、以及兩家公司想要如何實現(xiàn)戰(zhàn)略合作框架協(xié)議中所宣稱的協(xié)同效應(yīng)，關(guān)鍵還是在于電廣傳媒和張家界要如何處理大庸古城這一塊資產(chǎn)。假設(shè)大庸古城被保留，電廣傳媒的“造節(jié)”能力能否抵消巨額折舊的影響，一切仍不得而知。
在公告發(fā)出后，1月10日張家界開盤便上漲1.07%；電廣傳媒則下跌4.20%。由此可見，投資者對于電廣傳媒“英雄救美”張家界的后續(xù)發(fā)展持觀望態(tài)度。這場“英雄救美”的背后，不僅是“美人”需要打一問號，雙方是否能“永遠(yuǎn)幸福地生活在一起”同樣存疑。
張家界過去一個月股價走勢 數(shù)據(jù)來源：同花順iFind。數(shù)據(jù)截止至2025年1月10日。
電廣傳媒過去一個月股價走勢 數(shù)據(jù)來源：同花順iFind。數(shù)據(jù)截止至2025年1月10日。
值得注意的是，對于一個極大可能ST甚至破產(chǎn)、退市的公司，在10月18日《關(guān)于公司被債權(quán)人申請重整及預(yù)重整暨法院決定對公司啟動預(yù)重整的公告》發(fā)出后，張家界的股價并未出現(xiàn)明顯的下跌，甚至至今都遠(yuǎn)高于此前的歷史低位。
投資者對張家界重整計劃的自信，很大程度上來自于張家界國有企業(yè)的性質(zhì)，其實際控制人為張家界國資委。而“白衣騎士”電廣傳媒，實際控制人為湖南省國有文化資產(chǎn)監(jiān)督管理委員會。
小娛在《中秋短途游增量不增價，文旅產(chǎn)業(yè)不靠景區(qū)靠演藝》一文中提到，“只有國企并購重組能給地方國有旅游產(chǎn)業(yè)帶來了一線生機?！?/p>
另一個支撐投資者相信張家界并不會真的破產(chǎn)的理由是，湖南省一直走在文旅+廣電整合的前列。2023年12月，電廣傳媒宣布控股股東變更為芒果傳媒，而后者同時為與芒果超媒實控人。正如前文所說，正是借著芒果IP的東風(fēng)，電廣傳媒才得以有了近幾年在文旅業(yè)務(wù)新增項目上的成績。
從這個角度看，電廣傳媒出手張家界，并不只是看中了張家界的資產(chǎn)，更多地受到地方國有資產(chǎn)管理需求的推動。由此，我們或許也可以理解投資者的保守態(tài)度。
結(jié)語
眾所周知的是，隨著互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)走到今天，當(dāng)前流量的話語權(quán)早就不在廣播電視行業(yè)手上。廣播電視行業(yè)想要自救無可厚非，但資本市場的邏輯同樣可以理解——廣播電視行業(yè)“大資本、大運營”的邏輯在當(dāng)今的網(wǎng)絡(luò)世界重新贏回競爭優(yōu)勢的可能性微乎其微。行業(yè)更加需要的是精細(xì)化的運營方式和新的思維邏輯。
傳統(tǒng)的廣電、文旅等行業(yè)，都迫切地需要流量加持；而集中了大量流量池的微短劇，因此被視為文旅融合的重要抓手。對于這些相對于互聯(lián)網(wǎng)更加“傳統(tǒng)”的行業(yè)而言，流量可以被看作是一種希望，但流量本身并不等同于確定性。
想要讓資本市場買單，文旅行業(yè)比起活動流量更需要拿出實際業(yè)績。