孚日股份（002083.SZ）的年度成績(jī)單并沒(méi)有看起來(lái)那么亮眼。
這家公司去年?duì)I收53.46億元，同比微增0.11%；歸母凈利潤(rùn)3.48億元，同比大增21.39%。需要注意的是，公司第四季度凈利潤(rùn)踩下“急剎車(chē)”，驟降72%；與此同時(shí)，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流同比下滑23.8%。
數(shù)據(jù)的分裂折射出一系列尖銳問(wèn)題：高毛利訂單能否掩蓋現(xiàn)金流失血的風(fēng)險(xiǎn)？依賴(lài)出口的家紡業(yè)務(wù)如何抵御東南亞低價(jià)競(jìng)爭(zhēng)與匯率波動(dòng)？新材料業(yè)務(wù)的產(chǎn)能擴(kuò)張能否成為公司第二增長(zhǎng)曲線(xiàn)？
詭異的“其他”收入與持續(xù)惡化的現(xiàn)金流
孚日股份業(yè)務(wù)涵蓋兩大行業(yè)，分別是家紡行業(yè)和涂層材料、鋰電池電解液添加劑等領(lǐng)域，兩類(lèi)業(yè)務(wù)并無(wú)協(xié)同性。
在家紡領(lǐng)域，孚日股份主要生產(chǎn)和銷(xiāo)售中高檔毛巾系列產(chǎn)品、裝飾布系列產(chǎn)品，其中有超過(guò)八成的產(chǎn)品出口海外，美國(guó)、日本和歐洲是其主要市場(chǎng)；涂層材料業(yè)務(wù)方面，孚日股份通過(guò)子公司孚日宣威布局功能性涂層材料市場(chǎng)，產(chǎn)品主要應(yīng)用于石油化工、海工港口、汽車(chē)船舶等領(lǐng)域；此外，孚日股份還涉足新能源領(lǐng)域，主要從事鋰電池電解液添加劑的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售。
孚日股份亮眼業(yè)績(jī)主要由上半年貢獻(xiàn)，下半年?duì)I收、凈利則出現(xiàn)下滑。尤其是第四季度，孚日股份營(yíng)收同比下降1.69%，凈利潤(rùn)驟降72.23%。下滑主要原因是由于鋰電池固定資產(chǎn)存在減值跡象，因此計(jì)提了固定資產(chǎn)減值7600余萬(wàn)元。
關(guān)于凈利潤(rùn)“逆勢(shì)”增長(zhǎng)，孚日股份給出了原因：家紡業(yè)務(wù)中由于高毛利訂單占比增加及國(guó)際市場(chǎng)穩(wěn)固，營(yíng)收雖然同比下降，但毛利率提升2.55個(gè)百分點(diǎn)至23.31%。此外，2024年涂層材料業(yè)務(wù)和電解液添加劑業(yè)務(wù)合計(jì)營(yíng)業(yè)收入3.79億元，同比增長(zhǎng) 127.57%。其中，涂層材料業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 2.02 億元，同比增長(zhǎng) 49.63%。電解液添加劑業(yè)務(wù)也漸成規(guī)模。
但是對(duì)比年報(bào)數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)孚日股份披露時(shí)花了不少“心思”。
首先，孚日股份的營(yíng)業(yè)收入明細(xì)中“其他”類(lèi)目收入高達(dá)4.14億元，占總收入的7.7%；2023年時(shí)該項(xiàng)收入為3.4億元，再之前的年報(bào)則沒(méi)有披露對(duì)比數(shù)據(jù)。成本方面，2023年和2024年，孚日股份的“其他”業(yè)務(wù)成本分別為3.57億元和4.22億元。也就是說(shuō)這個(gè)“其他”業(yè)務(wù)的營(yíng)收，甚至連營(yíng)業(yè)成本都無(wú)法覆蓋，孚日股份也未披露其他類(lèi)業(yè)務(wù)具體經(jīng)營(yíng)什么。
另一個(gè)疑問(wèn)是孚日股份的現(xiàn)金流和利潤(rùn)并不匹配。
2024年，公司經(jīng)營(yíng)性活動(dòng)現(xiàn)金流同比下滑23.8%，且已經(jīng)是連續(xù)三年下滑。這與公司凈利大增21.7%的趨勢(shì)不匹配。更糟的是，孚日股份的投資活動(dòng)現(xiàn)金流和融資活動(dòng)現(xiàn)金流分別流出了2.17億元和5.52億元，導(dǎo)致凈現(xiàn)金增量減少了2.61億元。這足以給公司日常經(jīng)營(yíng)帶來(lái)壓力。
截至2024年末，孚日股份的貨幣資金為8.64億元，短期借款及一年內(nèi)到期非流動(dòng)負(fù)債合計(jì)達(dá)16.98億元，短期資金缺口高達(dá)8.34億元。
那么，賺來(lái)的利潤(rùn)都去哪了？
紡織業(yè)務(wù)面臨成本困境
孚日股份的紡織業(yè)務(wù)正面臨內(nèi)外交困多重壓力，國(guó)際市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)格局劇變與國(guó)內(nèi)消費(fèi)升級(jí)結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)疊加，使其在傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)領(lǐng)域遭遇前所未有的擠壓。
孚日股份的毛巾系列產(chǎn)品是核心業(yè)務(wù)之一。2024年，毛巾系列產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入34.25億元，占總營(yíng)業(yè)收入的64.07%。而這一類(lèi)型的產(chǎn)品同質(zhì)化嚴(yán)重，成本優(yōu)勢(shì)是競(jìng)爭(zhēng)關(guān)鍵。近年來(lái)，東南亞低成本制造的虹吸效應(yīng)越發(fā)顯著，越南、印度等國(guó)紡織企業(yè)憑借人力成本低的優(yōu)勢(shì)，持續(xù)分流日韓及歐美訂單。以日本市場(chǎng)為例，2024年公司對(duì)日出口訂單同比下滑。同期孚日股份的整體出口規(guī)模為4.39億美元，相比2023年的4.42億美元略有下降。
孚日股份家紡業(yè)務(wù)80%收入依賴(lài)出口，其中近50%的出口額來(lái)源于美國(guó)市場(chǎng)。這種高度依賴(lài)美國(guó)市場(chǎng)的局面使得孚日股份不得不面對(duì)更高的關(guān)稅風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)不確定性。
孚日股份也試圖發(fā)展紡織業(yè)務(wù)高端產(chǎn)線(xiàn)，以緩解成本方面的惡性競(jìng)爭(zhēng)。孚日股份還陸續(xù)發(fā)展出窗簾、沙發(fā)套、床罩等裝飾布系列產(chǎn)品。2024年，裝飾布系列實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.28億元，占總營(yíng)業(yè)收入的8%。公司還在開(kāi)拓國(guó)內(nèi)市場(chǎng)及其他新興市場(chǎng)，以實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的多元化。
不過(guò)，孚日股份在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)以及線(xiàn)上渠道都布局較晚，而水星家紡、羅萊生活等品牌依托電商渠道和年輕化營(yíng)銷(xiāo)策略獲得了先發(fā)優(yōu)勢(shì)。2024年孚日股份關(guān)閉18家直營(yíng)門(mén)店，占國(guó)內(nèi)門(mén)店總數(shù)的23%。
這種滯后不僅體現(xiàn)在渠道布局，更反映在產(chǎn)品創(chuàng)新節(jié)奏上：主打抗菌、智能功能的高端產(chǎn)品線(xiàn)收入占比仍不高，難以突破消費(fèi)者對(duì)孚日股份“毛巾代工廠(chǎng)”的傳統(tǒng)認(rèn)知，與富安娜、羅萊家紡等產(chǎn)品的品牌溢價(jià)形成鮮明對(duì)比。
新材料業(yè)務(wù)難敵周期
孚日股份的新材料業(yè)務(wù)去年迎來(lái)爆發(fā)式增長(zhǎng)，成為"家紡+新材料"雙主業(yè)戰(zhàn)略下的關(guān)鍵增長(zhǎng)引擎。該業(yè)務(wù)全年?duì)I收3.79億元，同比大幅增長(zhǎng)127.57%，占總營(yíng)收比重從2023年的不足3%快速提升至7.1%。其中，功能性涂層材料營(yíng)收2.02億元，同比增長(zhǎng)49.63%。孚日股份2024年剛完成一期5萬(wàn)噸/年功能性涂層材料項(xiàng)目的建成投產(chǎn)，產(chǎn)能仍處于爬坡期，且訂單依賴(lài)中石油、中車(chē)新能源等大客戶(hù)，集中度高。
孚日股份的鋰電池電解液添加劑業(yè)務(wù)更是呈現(xiàn)井噴式增長(zhǎng)，全年銷(xiāo)售4304噸，收入1.77億元，同比飆升472.49%。這種高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)在2024年下半年尤為明顯，隨著四季度合成三號(hào)車(chē)間的投產(chǎn)，年產(chǎn)1萬(wàn)噸碳酸亞乙烯酯（VC）項(xiàng)目全線(xiàn)建成，月產(chǎn)能逐步提升至800噸以上，產(chǎn)能規(guī)模已躋身國(guó)內(nèi)同行業(yè)前三。
然而，高速增長(zhǎng)背后也隱藏著不容忽視的風(fēng)險(xiǎn)。
2021-2024年，國(guó)內(nèi)電解液添加劑企業(yè)大幅擴(kuò)產(chǎn)，VC和FEC的產(chǎn)能從2021年的3.26萬(wàn)噸飆升至2024年的超10萬(wàn)噸。下游需求增速未能完全消化新增產(chǎn)能，導(dǎo)致市場(chǎng)供需失衡，2024年VC價(jià)格較2021年高點(diǎn)下跌約40%。隨著VC價(jià)格下滑，小廠(chǎng)無(wú)法支撐而退出競(jìng)爭(zhēng)。電解液添加劑行業(yè)來(lái)到了出清后期，VC的價(jià)格在2024年雖然探底回升，但整體仍處于供大于求的狀態(tài)。
電解液添加劑行業(yè)集中度較高，頭部企業(yè)采用低價(jià)換取市占率提升的競(jìng)爭(zhēng)策略。2024年VC產(chǎn)品價(jià)格仍處于低位，孚日股份通過(guò)成本控制才剛剛實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，比起頭部企業(yè)沒(méi)有規(guī)模優(yōu)勢(shì)。擴(kuò)大產(chǎn)能則又有可能打壓價(jià)格。公司新材料業(yè)務(wù)雖營(yíng)收增長(zhǎng)強(qiáng)勁，但陷入價(jià)格戰(zhàn)泥潭，要等待電解液行業(yè)走出周期底部。