文|美股研究社
此前，在發(fā)布了好于預(yù)期的財報之后，小鵬汽車在2021年11月底突破了50美元大關(guān)。但考慮到成長型股票的估值下降、外界對該公司2022年收入可能低于預(yù)期的擔(dān)憂，以及對退市的擔(dān)憂，小鵬的股價在2022年迄今已減半。
我對小鵬汽車（XPEV）（9868：HK）的中性觀點(diǎn)是基于這樣一個前提，即該公司的股票不太可能在短期內(nèi)大幅反彈（更不用說回到50美元的水平了）。投資者風(fēng)格轉(zhuǎn)變、供應(yīng)鏈中斷以及對美國上市公司可能退市的擔(dān)憂等不利于小鵬汽車股價的不利因素可能會持續(xù)一段時間。由于其估值反映了最近幾個月拋售后的大部分負(fù)面因素，對小鵬汽車的持有評級是合適的。
小鵬汽車股票關(guān)鍵指標(biāo)
小鵬汽車將于2022年3月28日公布其2021年第四季度的財務(wù)業(yè)績，下面作者將回顧該公司最近的2021年第三季度財務(wù)指標(biāo)，以了解該公司的表現(xiàn)如何。
小鵬汽車于2021年11月23日開市前發(fā)布了2021年第三季度財務(wù)業(yè)績，這受到了市場的好評，小鵬汽車的股價從2021年11月22日的47.39美元上漲了+8%，越過50美元大關(guān)，截至2021年11月23日收于51.30美元。在接下來的一周，小鵬汽車的股價在日內(nèi)交易中進(jìn)一步上漲，于2021年12月1日達(dá)到56.45美元的52周高點(diǎn)。
2021年第三季度，公司收入同比增長187%，比市場預(yù)期高出9%。小鵬汽車的汽車交付量同比增長近兩倍，從2020年第三季度的8578輛增至2021年第三季度的25666輛，這超過了該公司早期汽車交付量指導(dǎo)值23000-25000輛的上限。
展望未來，小鵬汽車預(yù)計在2021年第四季度實(shí)現(xiàn)35500輛的汽車交付量（指引中點(diǎn)），相當(dāng)于同比增長+174%。小鵬汽車還預(yù)計，2021年第四季度其收入將同比增長156%，達(dá)到73億元（指引中點(diǎn)），比第三季度財報發(fā)布時賣方一致預(yù)計的第四季度收入高出26%。
但正如接下來強(qiáng)調(diào)的那樣，好時光并沒有持續(xù)太久。
小鵬汽車為什么跌了？
自今年年初以來，小鵬汽車的股價下跌了大約一半。小鵬汽車的股價從截至2022年1月3日（今年第一個交易日）的50.27美元跌至截至2022年3月25日的27.05美元。
在我看來，導(dǎo)致小鵬汽車股價嚴(yán)重下跌的因素有三個。
首先，小鵬汽車的估值大幅下降。
投資者一直在從高（收入）增長、虧損的股票轉(zhuǎn)向盈利的公司，這些公司通過股息或回購將資本返還給股東。投資者偏好的這種轉(zhuǎn)變與未來利率上升的預(yù)期一致，這往往對高增長公司不利。
具體來說，小鵬汽車對未來12個月企業(yè)價值與收入倍數(shù)的共識已經(jīng)從2021年11月下旬的8倍以上壓縮到2022年3月17日的2.8倍。
其次，有人擔(dān)心小鵬汽車等電動汽車公司的收入增長和利潤率可能會在2022年令市場失望。
市場共識已經(jīng)預(yù)計小鵬汽車的營收增長將從2021財年的+252%放緩至2022財年的+97%。除了2021年的比較基數(shù)較高之外，供應(yīng)鏈中斷可能會拖累2022年中國電動汽車的銷售。最近2021年3月11日《南華早報》的一篇文章強(qiáng)調(diào)，中國乘用車協(xié)會對550萬輛NEV（新能源汽車）的銷售預(yù)測可能過于樂觀，因?yàn)槿A北理工大學(xué)的一名研究員在文章中引用“預(yù)測電池和汽車芯片的產(chǎn)量今年可能僅夠440萬輛新能源汽車?！?/p>
即使小鵬汽車及其同行能夠獲得足夠的半導(dǎo)體芯片和電池來滿足市場需求，也很可能會以更高的成本和更大范圍的虧損為代價。換句話說，小鵬汽車 2022年迄今的股價調(diào)整可能歸因于對該公司今年財務(wù)業(yè)績低于預(yù)期的擔(dān)憂。
第三，對中概股從美國退市的潛在風(fēng)險的擔(dān)憂可能也打擊了投資者對小鵬汽車的信心。
小鵬汽車的股價從截至2022年3月9日的28.65美元修正為截至2022年3月14日的19.75美元。這與2022年3月11日Seeking Alpha News報道的SEC列出“五家中國公司，如果他們連續(xù)三年不允許美國當(dāng)局審查公司審計，可能會被摘牌”的消息有關(guān)。在新華社強(qiáng)調(diào)“中國政府繼續(xù)支持各類公司在海外上市”后，小鵬汽車的股價后來強(qiáng)勁反彈，截至2022年3月16日，收于27.53美元。這似乎表明，中國將與美國就中國企業(yè)赴美上市及相關(guān)審計問題進(jìn)行接觸。
小鵬汽車的地位相對優(yōu)于大多數(shù)其他中概股，因?yàn)槠涔善币呀?jīng)在美國和香港兩地上市。但假設(shè)小鵬汽車最終被迫在幾年后從美國市場退市，這對該公司的股價仍是一個利空。如果小鵬汽車最終只在香港證券交易所上市，該公司將失去一個進(jìn)一步融資的重要渠道，其估值可能會進(jìn)一步下降，以符合更廣泛的香港市場。
在下一節(jié)中，我將評估小鵬汽車的股價前景。
小鵬汽車能反彈到50美元嗎？
小鵬汽車的股價很難回升到50美元。根據(jù)我的計算，小鵬汽車未來12個月的企業(yè)價值與收入之比必須擴(kuò)大到6.6倍，其股價才能達(dá)到50美元。
我認(rèn)為，小鵬汽車的股價在估值倍數(shù)擴(kuò)張的推動下，短期內(nèi)不太可能出現(xiàn)大幅反彈。正如我在上一節(jié)中解釋的那樣，投資者對成長型股票的偏好轉(zhuǎn)變、中國汽車行業(yè)整體的逆風(fēng)以及退市擔(dān)憂將暫時限制小鵬汽車的資本增值潛力。
此外，基于同行比較，小鵬汽車目前的估值是合理的。
小鵬汽車的同行估價比較
來源：S&P Capital IQ
小鵬汽車的遠(yuǎn)期企業(yè)價值收入比高于理想汽車，但低于蔚來。盡管小鵬汽車聲稱其2022財年的收入增長率略高于同行，但其預(yù)測毛利率在同行中是最低的。因此，根據(jù)同行估值比較，很難認(rèn)為小鵬汽車的股價被低估。
小鵬汽車的估值已經(jīng)大幅下降，這在很大程度上反映了負(fù)面因素。另一方面，目前拖累其股價的逆風(fēng)不太可能很快緩解。