文|市值觀察 藍(lán)色多瑙河

編輯|小市妹

闊別商海4年，七十一歲的王石再創(chuàng)業(yè)，這一次，他將目光投向了港交所SPAC。

據(jù)4月8日Destone Acquisition Corp（下稱：深石收購(gòu)）向港交所提交的招股書(shū)顯示，該公司是由著名企業(yè)家王石（65%B類股本）與亞投資本（35%B類股本）聯(lián)合成立的SPAC公司，旨在整個(gè)亞太地區(qū)尋找“綠色科技及環(huán)境友好消費(fèi)品與服務(wù)領(lǐng)域”的合作標(biāo)的。

在公眾視野下，離開(kāi)商海后的王石全身心投入到運(yùn)動(dòng)中，賽艇、攀巖、跑步、健身……70歲的身材沒(méi)有一點(diǎn)臃腫。

事實(shí)上，王石還是一名環(huán)保老兵，他13次參加氣候大會(huì)，卸任萬(wàn)科董事會(huì)主席后繼續(xù)擔(dān)任萬(wàn)科公益基金會(huì)理事長(zhǎng)，持續(xù)推動(dòng)萬(wàn)科的“碳減排”目標(biāo)。

正如他此前所言：碳中和事業(yè)是自己在70歲找到的一輩子值得的事業(yè)。

王石為什么會(huì)選擇以SPAC的方式切入碳中和領(lǐng)域？港交所SPAC相關(guān)投資者又如何獲利了結(jié)？

完美選擇

SPAC全稱“Special Purpose Acquisition Company”，直白翻譯“特殊目的并購(gòu)公司”，是一種“先上市再收購(gòu)”的資本服務(wù)。作為IPO的有力補(bǔ)充，SPAC在美股市場(chǎng)已經(jīng)成熟運(yùn)行30余年，并一度占到新股融資額的半壁江山。

在過(guò)去幾年全球資本市場(chǎng)大震蕩下，為避免估值上的波動(dòng)，通過(guò)SPAC上市的知名公司不在少數(shù)，比如與孫正義纏斗多年的WeWork、英國(guó)富豪理查德·布蘭森創(chuàng)辦的太空旅行公司維珍銀河、賈躍亭的法拉第未來(lái)、毛大慶的優(yōu)客工場(chǎng)等。

數(shù)據(jù)顯示，2020年，美國(guó)資本市場(chǎng)共有248家公司通過(guò)SPAC的方式上市，占到當(dāng)年上市新股數(shù)量的55%，接著2021年一季度，這一數(shù)量來(lái)到298家，占上市新股比例為75%。

作為一種資本服務(wù)方式，SPAC與傳統(tǒng)的IPO到底有何區(qū)別，王石切入SPAC的優(yōu)勢(shì)又是什么？

要回答SPAC與傳統(tǒng)IPO的區(qū)別，我們先從一個(gè)SPAC公司的完整流程開(kāi)始。

SPAC公司運(yùn)行的第一步是上市，SPAC公司由于沒(méi)有經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)只有現(xiàn)金，平均8周左右就能上市，而傳統(tǒng)IP0需要8-12個(gè)月；

第二步是收購(gòu)，上市對(duì)于SPAC公司只是開(kāi)始，交易所要求SPAC公司必須在規(guī)定時(shí)間內(nèi)（24-36個(gè)月）完成對(duì)特定行業(yè)標(biāo)的的收購(gòu)（De-SPAC），才算走完整個(gè)流程。

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從運(yùn)行流程看，SPAC相對(duì)于傳統(tǒng)IPO在時(shí)間、效率上具有明顯優(yōu)勢(shì)，而且相對(duì)于IPO公司投行定價(jià)的模式，SPAC“借殼”的公司可以與SPAC發(fā)起人（Sponsor）共同商討公司定價(jià)，一定程度上避免了IPO大幅折價(jià)的隱患。

不過(guò)，相對(duì)于傳統(tǒng)的IPO，通過(guò)SPAC上市的公司付出的代價(jià)似乎要更高，最明顯的是其股份要被攤薄。按照美股市場(chǎng)，SPAC發(fā)起人的股份一般占到SPAC首次公開(kāi)發(fā)售結(jié)束時(shí)已發(fā)行股份的20%。

以維珍航空為例，其SPAC發(fā)起人Social Capital以2.5萬(wàn)美元的本金，拿到維珍航空上市后20%的股權(quán)，每股本金0.2美分，而外部投資人每股成本達(dá)到10美元。

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而到正式完成對(duì)借殼公司的收購(gòu)時(shí)，SPAC發(fā)起人20%的股份依然會(huì)對(duì)借殼公司的總股本造成稀釋。

這一“股權(quán)稀釋”也是王石等SPAC發(fā)起人的主要收益所在，憑何SPAC發(fā)起人能獲得這么高的報(bào)酬？

答案在于影響力。

對(duì)于參與SPAC上市融資的投資者而言，在沒(méi)有任何經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)、財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)指導(dǎo)的前提下，要投資一家SPAC公司，主要取決于對(duì)SPAC發(fā)起人及團(tuán)隊(duì)的信任。

而深石收購(gòu)恰恰滿足這些條件，其核心發(fā)起人王石是知名企業(yè)家，并在低碳環(huán)保領(lǐng)域具有豐富經(jīng)驗(yàn)，為深石收購(gòu)帶來(lái)強(qiáng)大的聲譽(yù)背書(shū)。

除此之外，深石收購(gòu)還擁有實(shí)力雄厚的明星團(tuán)隊(duì)，CEO劉二飛在亞太地區(qū)擁有超過(guò)25年投資銀行及私募股權(quán)投資經(jīng)驗(yàn)、CFO張?zhí)齑饲耙苍谀Ω康だC券（中國(guó)）有限公司投資銀行部就職、COO周默有深厚的法律背景，曾主導(dǎo)萬(wàn)科及萬(wàn)科物業(yè)數(shù)次超十億美金的并購(gòu)交易……

可以說(shuō)，SPAC對(duì)王石而言，是一個(gè)“完美的”創(chuàng)業(yè)選擇。

“東風(fēng)”漸起

盡管SPAC在美國(guó)市場(chǎng)十分火熱，但其發(fā)起人一般是外資，由于資金交易及業(yè)務(wù)并購(gòu)的約束，國(guó)內(nèi)罕有機(jī)構(gòu)或個(gè)人參與美股SPAC。

今年年初港交所SPAC的正式實(shí)行，為符合條件的國(guó)內(nèi)投資者提供了發(fā)起SPAC的機(jī)會(huì)，這也是深石收購(gòu)切入SPAC的最大“東風(fēng)”。

今年1月份，港交所成為繼韓國(guó)、馬來(lái)西亞、新加坡后，亞洲第四個(gè)引入SPAC機(jī)制的證券市場(chǎng)。

不過(guò)相對(duì)于美國(guó)市場(chǎng)，港交所對(duì)SPAC設(shè)置了更高的門(mén)檻、更嚴(yán)苛的條件，在拓寬融資渠道的同時(shí)，不犧牲對(duì)投資者的保護(hù)力度。

這主要表現(xiàn)在對(duì)SPAC主要參與方“發(fā)起人、投資者、PIPE（獨(dú)立第三方投資者）”的條件約束方面。

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發(fā)起人方面，港交所規(guī)定至少一名持股比例超過(guò)10%的發(fā)起人是香港證監(jiān)會(huì)持牌人士。而美國(guó)的SPAC發(fā)起人只需要“有錢(qián)”，像奧尼爾、庫(kù)里這些籃球明星也能參與其中。

投資者方面，港交所規(guī)定香港SPAC首次公開(kāi)發(fā)售僅面向?qū)I(yè)投資者，且在并購(gòu)交易完成之前，只有專業(yè)投資者可以交易SPAC證券。言外之意，散戶要參與的話，只能等到De-SPAC階段之后。

PIPE（第三方投資者）方面，港交所除了要求所有PIPE都是專業(yè)投資者以外，還根據(jù)標(biāo)的公司的估值規(guī)模設(shè)定了不同的最低投資比例。

值得一提的是，港交所將De-SPAC環(huán)節(jié)視同為新上市申請(qǐng)。即當(dāng)SPAC公司完成標(biāo)的收購(gòu)二次上市時(shí)，港交所會(huì)對(duì)其進(jìn)行與IPO同一標(biāo)準(zhǔn)的審批。

港交所SPAC門(mén)檻的抬升，顯然不利于SPAC在港股市場(chǎng)的擴(kuò)容，但這也是無(wú)奈之舉。相對(duì)于美國(guó)市場(chǎng)，由于缺乏做空機(jī)制與集體訴訟，想要最大化的保護(hù)投資者利益，港交所只得在抬高SPAC門(mén)檻上下功夫。

但無(wú)論如何，港交所SPAC的引入對(duì)王石這樣的發(fā)起人及“有條件的投資者”提供了新的獲利渠道，也豐富了交易所的產(chǎn)品生態(tài)。

截至目前，有包括深石收購(gòu)在內(nèi)的12家SPAC向港交所遞交了招股書(shū)，其中首家遞表的Aquila Acquisition Corporation（簡(jiǎn)稱“Aquila”）已經(jīng)于今年3月18日實(shí)現(xiàn)掛牌。

Aquila從遞表到上市只用了60天，其IPO配售還取得超額認(rèn)購(gòu)，投資者包括99名專業(yè)投資者，其中40名機(jī)構(gòu)專業(yè)投資者分別持有A類股份及75.03%上市權(quán)證。

可以說(shuō)Aquila為港交所SPAC的初步試探開(kāi)了一個(gè)好頭。

如何獲利？

然而疑問(wèn)在于：港交所SPAC的相關(guān)利益方將如何實(shí)現(xiàn)收益交割，也就是“王石們”將如何變現(xiàn)？

從港交所SPAC的整個(gè)鏈條看，在De-SPAC之前，涉及到的利益相關(guān)方有“SPAC發(fā)起人、公眾投資者（僅是符合條件的機(jī)構(gòu)投資者）、PIPE投資者”三個(gè)群體。

首先，就SPAC發(fā)起人而言，其最主要的收益來(lái)源是SPAC首次上市時(shí)獲得的20%股份以及相應(yīng)權(quán)證，考慮到SPAC發(fā)起人較低的投入成本，這幾乎是一項(xiàng)“血賺”的買(mǎi)賣(mài)。

若SPAC順利走完所有流程，SPAC發(fā)起人則可在二次上市的12個(gè)月后自由交易這些數(shù)量可觀的股份及權(quán)證，將受益落袋為安；若發(fā)起人未能在規(guī)定時(shí)間內(nèi)完成收購(gòu)，SPAC則需要被清盤(pán)，這種情況下，發(fā)起人仍然能收回除SPAC上市費(fèi)用之外的部分本金。

其次，就De-SPAC之前參與的機(jī)構(gòu)投資者而言，也是一個(gè)“下有保底、上有空間”的投資選擇。

若SPAC順利交割，機(jī)構(gòu)投資者與發(fā)起人一樣享有相關(guān)股份與權(quán)證的交易權(quán)。

?若SPAC收購(gòu)失敗，或機(jī)構(gòu)投資者對(duì)收購(gòu)標(biāo)不滿意，前一情況下，機(jī)構(gòu)投資者會(huì)連本帶利的收回投資，后者則可按原價(jià)贖回投資本金并保留相關(guān)權(quán)證。

最后，就PIPE（第三方投資者）而言，其完全是在了解SPAC收購(gòu)標(biāo)的的質(zhì)地后進(jìn)來(lái)的，相當(dāng)于正常公司的Pre IPO輪投資者。

但按照規(guī)定，PIPE的只擁有二次上市標(biāo)的公司的股份，并不用于相應(yīng)的權(quán)證，PIPE的投資收益直接來(lái)自所持股份在二級(jí)市場(chǎng)上的波動(dòng)。

由于港交所SPAC設(shè)置的高門(mén)檻，暫時(shí)將散戶投資者拒之門(mén)外，感興趣的個(gè)人投資者可以關(guān)注SPAC二次上市之后的投資機(jī)會(huì)。

整體看下來(lái)，港交所SPAC，為相關(guān)利益發(fā)提供了一個(gè)“三贏”的機(jī)會(huì)。不過(guò)前提是：SPAC能在約定期限內(nèi)完成對(duì)優(yōu)質(zhì)公司的收購(gòu)，也就是說(shuō)SPAC要想玩得溜，還需要符合條件的新型公司的配合。

接下來(lái)，決定王石能否圓“環(huán)保”夢(mèng)的關(guān)鍵是深石收購(gòu)能否在上市后的約定期限內(nèi)尋找到合適標(biāo)的，并完成收購(gòu)。