文 | 清流工作室 周淼
主編 | 趙妍
近日,廣州聚合新材料科技股份有限公司(下稱“聚合科技”,834684)向北交所遞交了招股書并已獲北交所受理。而此前在今年4月,歷經(jīng)了兩輪問詢的聚合科技剛撤回創(chuàng)業(yè)板上市申請。
此次IPO,聚合科技本次擬募集資金2.5億元,用于樹脂類新材料生產(chǎn)及技術(shù)改造項目(第二期)、10,000噸樹脂類新材料新建項目、研發(fā)中心建設(shè)項目及補充流動資金,第一創(chuàng)業(yè)證券承銷保薦有限責(zé)任公司為其保薦機構(gòu)。
IPO前,聚合科技實際控制人譚軍為加拿大國籍,通過100%持有控股股東Polystar Enterprises CompanyLtd.控制公司59.18%股權(quán);譚軍的父親譚季凡可以實際支配聚合科技近20%股權(quán)。此次發(fā)行完成后,父子二人將合計控制59.95%股權(quán)。
聚合科技主營業(yè)務(wù)為風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂、電子封裝用環(huán)氧樹脂等。自2020年以來,風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂收入占聚合科技總營收比便在60%以上。作為風(fēng)電行業(yè)的上游,2020 年,聚合科技經(jīng)營業(yè)績增長較快,主要系受風(fēng)電補貼退坡以實現(xiàn)平價上網(wǎng)的“搶裝潮”影響所致。
受相關(guān)政策影響,2020年、2021年成為陸地、海上風(fēng)電的“搶裝年”;不過“搶裝潮”能帶來行業(yè)1-2年的高速增長,也可能透支之后的需求。自2021年起,受國內(nèi)補貼逐步退坡、“平價上網(wǎng)”等政策影響,新增風(fēng)電并網(wǎng)裝機容量明顯下降。
清流工作室注意到,近年來,風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂類產(chǎn)品下游應(yīng)用領(lǐng)域市場不斷增長,聚合科技同行業(yè)競爭對手產(chǎn)能不斷擴大,直接競爭加劇;而聚合科技雖在該領(lǐng)域早有拓產(chǎn)計劃并擬將其作為募投項目建設(shè),但截至最新報告期相關(guān)項目始終未有進展,相比之下,同行公司均早已動工并一度“超產(chǎn)”建設(shè)。
這意味著,如果“慢了一拍”的聚合科技此番募投項目成功,在行業(yè)持續(xù)擴產(chǎn)的情況下,如果下游應(yīng)用領(lǐng)域的需求放緩,聚合科技可能還要面臨主要產(chǎn)品的新增產(chǎn)能未能及時消化的風(fēng)險。
對自身市場地位曾有誤解
據(jù)招股書,聚合科技主營業(yè)務(wù)為風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂、電子封裝用環(huán)氧樹脂、粉末涂料、有機硅樹脂和其他新型復(fù)合材料等產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售,產(chǎn)品主要應(yīng)用于發(fā)電葉片、新能源汽車、免維護鉛酸蓄電池、電子元器件、LED封裝等新能源領(lǐng)域。
同時,在國內(nèi)風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂領(lǐng)域,聚合科技主要有道生天合、上緯新材(688585.SZ)、惠柏新材(832862)、美國瀚森等同行可比公司,從市場份額來看,道生天合為第一梯隊,上緯新材、惠柏新材處于第二梯隊,美國瀚森與聚合科技則為第三梯隊。
從主要客戶來看,上述可比公司與聚合科技存在多個共同客戶,如明陽智能(601605.SH)、中材科技(002080.SZ)、三一集團(600031.SZ)等。
不過,從以往披露的信息看,聚合科技對自身的市場地位一度頗有“誤解”。針對上述可比同行,聚合科技曾稱“自身存在一系列競爭優(yōu)勢,主要包括質(zhì)量優(yōu)勢、服務(wù)優(yōu)勢、 客戶優(yōu)勢等優(yōu)勢”;認(rèn)為相關(guān)產(chǎn)品特性、功能“處于行業(yè)領(lǐng)先地位”、“領(lǐng)先于同行”。
清流工作室注意到,深交所在上一輪IPO問詢時曾要求聚合科技就上述對自身描述的“優(yōu)勢”進行說明,是否具有客觀、權(quán)威的數(shù)據(jù)支持等。隨后監(jiān)管又進一步指出,聚合科技并未完全說明與可比公司在產(chǎn)能規(guī)模、競爭格局等方面的對比信息,同時要求公司進一步說明主要產(chǎn)品風(fēng)電葉片及電子封裝用環(huán)氧樹脂核心技術(shù)優(yōu)勢的具體體現(xiàn)及相關(guān)技術(shù)優(yōu)勢是否可持續(xù)等。
頗為有趣的是,面對監(jiān)管的問詢,聚合科技“核查”后得出了“具有一定的后發(fā)優(yōu)勢,但較可比公眾公司不明顯,故刪除該等表述”,以及風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂市場地位較同行業(yè)可比公司不具有優(yōu)勢、原“風(fēng)電和電子封裝領(lǐng)域均具有一定市場地位優(yōu)勢”表述不夠嚴(yán)謹(jǐn)?shù)慕Y(jié)論,并已進一步修訂有關(guān)公司競爭優(yōu)勢的表述。
事實上,清流工作室注意到,在技術(shù)實力方面,聚合科技專利數(shù)量及研發(fā)投入均遠低于同行可比公司。
雖然聚合科技此次未在招股書中披露其專利與同行的對比情況,但在同行公司惠柏新材近日公布的招股書中,上述位于第一梯隊的道生天合目前共34項專利,位于第二梯隊的上緯新材、惠柏新材共93項專利、86項專利,而與聚合科技同一梯隊的美國瀚森共有約750項專利,均高于聚合科技的25項專利,
而在去年6月披露招股書時,聚合科技僅有17項專利,其中15項發(fā)明專利中,最新的3項也是在2018年申請,其余均為2016年及以前申請。相比之下,惠柏新材、上緯新材等同行公司近年來則頻出專利,比如上緯新材2019年至今共申請47項專利,惠柏新材及其子公司2019年至今共申請超25項專利。
此外,聚合科技的8項核心技術(shù)所對應(yīng)的專利也均為2015年及以前申請。比如風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂配方應(yīng)用技術(shù)對應(yīng)的“一種可應(yīng)用于生產(chǎn)兆瓦級風(fēng)力葉片的環(huán)氧樹脂體系”、“環(huán)氧樹脂體系及其制備方法”專利分別在2012年、2015年申請,免打底蓄電池標(biāo)識膠及其制備方法所對應(yīng)的專利則是在2013年申請等。
其中在”Mini 顯示屏封裝膠制備技術(shù)”方面,聚合科技曾稱其研發(fā)的 Mini LED 封裝膠具有優(yōu)異的可靠性,且是國內(nèi)少數(shù)幾家掌握核心技術(shù)的廠家,不過目前有關(guān)該項技術(shù)的專利顯示為“正在申請中”;而此前公司申請的應(yīng)用于該領(lǐng)域的“LED環(huán)氧樹脂灌封膠及其制備方法”專利還曾被駁回。
收入依賴第一大客戶
業(yè)績方面,2019年至2021年,聚合科技的營業(yè)收入分別為2.23億元、3.95億元、6.6億元,同比增長53.65%、76.98%、67%;凈利潤分別為974.49萬元、5229.11萬元、4141萬元,同比增長3045%、436%、-20.8%。
對此,聚合科技稱2019年、2020年營收大增,主要系國內(nèi)風(fēng)電裝機量快速增長帶動公司風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂銷量快速增長所致。
不過事實上,對于聚合科技而言,向下游客戶風(fēng)電整機廠商明陽智能(606615.SH)銷售收入的大幅增加是其業(yè)績猛增的關(guān)鍵。
2019年至2022年上半年,聚合科技向第一大客戶明陽智能的銷售金額分別為 9,324.28 萬元、24,304.17 萬元、 43254.40 萬元和 18803.76 萬元,占當(dāng)期營收比例分別為 41.77%、61.53%、65.52%和 60.19%,銷售內(nèi)容均為風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂;
而實際上,第一大客戶明陽智能除了自身貢獻業(yè)績外,也在對聚合科技的其他客戶產(chǎn)生影響。
比如,聚合科技此前存在第二大客戶重通成飛2020、2021年銷售額大幅下滑的情況。聚合科技解釋,作為原材料供應(yīng)商,公司不但要獲得風(fēng)電葉片制造商的認(rèn)可,而且要獲得其葉片終端客戶的認(rèn)可。
而2019年,明陽智能向重通成飛采購尺寸為 56 米的風(fēng)電葉片,聚合科技作為明陽智能多年的合作伙伴,迅速獲得重通成飛該等訂單;但2020 年,公司對重通成飛的銷量有所下降,主要系明陽智能減少向重通成飛該類型風(fēng)電葉片的采購。
也就是說,第二大客戶向聚合科技采購量減少,也是受到了第一大客戶明陽智能的影響。
據(jù)最新招股書,中材科技2021年成為公司第二大客戶,歷年銷售金額分別為4,647.99 萬元、1,767.65萬元,占比達7.04%、5.66% 。與明陽智能、重通成飛相同,中材科技也為聚合科技環(huán)氧樹脂客戶,且同樣是風(fēng)電葉片研發(fā)制造和服務(wù)提供商,相關(guān)業(yè)務(wù)占比歷年近半。根據(jù)明陽智能早前披露,中材科技,跟重通成飛,也曾是其風(fēng)電葉片供應(yīng)商。
與此同時,在依賴第一大客戶的背景下,聚合科技的應(yīng)收賬款也不斷走高,2019年至2022年年上半年分別為12,054.32 萬元、8,475.69 萬元、21,866.49 萬元 和 23,012.07 萬元,占期末資產(chǎn)總額的比例分別為 50.52%、34.67%、42.78%和 41.35%。同時,聚合科技的經(jīng)營現(xiàn)金流在2021年也突然由正轉(zhuǎn)負(fù)。
而據(jù)其“按欠款方歸結(jié)的前五名應(yīng)收賬款情況”,在聚合科技的應(yīng)收賬款中,實際有超六、七成來自上述風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂大客戶。其中,為其營收貢獻最大的明陽智能及其關(guān)聯(lián)公司也產(chǎn)生了最大的應(yīng)收賬款額,2021年、2022年上半年的均形成了上億元的應(yīng)收款,及數(shù)百萬的壞賬準(zhǔn)備。
在這一背景下,聚合科技或還要面臨同行對手的低價競爭。在同行對手中,惠柏新材也是明陽智能的主要供應(yīng)商,且與對方有著超10年的合作。不過在2019 年至 2021 年 1-6 月,聚合科技對明陽智能的銷售價格卻高于惠柏新材。對此,聚合科技則解釋稱系對方銷售規(guī)模較大且給予明陽智能一定折扣獲取其提前預(yù)付貨款導(dǎo)致。
總產(chǎn)能落后同行
對于聚合科技來說,可能亟需通過此次募資增加風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂的產(chǎn)能——其產(chǎn)能拓產(chǎn)始終慢于同行競爭對手。
此次上市,聚合科技擬募資超2億元用于包括樹脂類新材料生產(chǎn)及技術(shù)改造項目(第二期) (下稱“樹脂類第二期”)、10,000 噸樹脂類新材料新建項目(下稱“10000噸樹脂類項目”)、研發(fā)中心建設(shè)項目及補充流動資金。
其中,樹脂類第二期和10000噸樹脂類項目,達產(chǎn)后均為風(fēng)電環(huán)氧樹脂類產(chǎn)品,兩項目實施后將為公司風(fēng)電用環(huán)氧樹脂類產(chǎn)品新增180%的產(chǎn)能。
清流工作室注意到,聚合科技曾稱風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂類產(chǎn)品已達到產(chǎn)能上限,2020 年風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂產(chǎn)能利用率為 104.28%;2021 年公司整體產(chǎn)能利用率達 94.70%,且風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂市場前景較好,公司亟需通過技改或新增項目以增加風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂的產(chǎn)能。
不難發(fā)現(xiàn),在此次募資擴張前,聚合科技的總產(chǎn)能便落后同行。據(jù)招股書及相關(guān)公告,2021年,聚合科技樹脂類產(chǎn)品產(chǎn)能為20200噸,而同行惠柏新材該類產(chǎn)品產(chǎn)能為45750噸,上緯新材總產(chǎn)能(含環(huán)保高性能耐腐蝕材料、風(fēng)電葉片用材料、新型復(fù)合材料)為299865噸;具體到產(chǎn)量方面,聚合科技2021年風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂的產(chǎn)量為15321.52噸,而同行惠柏新材產(chǎn)量為46397.99 噸,上緯新材則為35226.77噸。而在2020年、2021年行業(yè)搶裝潮掀起時,聚合科技產(chǎn)能利用率也遠不及惠柏新材的208%、150%。
而相比同行已實施拓產(chǎn),聚合科技或還慢了一步。在公司去年公布的問詢回復(fù)函提到,上緯新材、惠柏新材的在建/擬建的風(fēng)電樹脂項目已在去年上半年動工或進入建設(shè)期,其中幾乎與公司在同一時間沖刺IPO的惠柏新材2019 年度及 2020 年度還存在風(fēng)電用環(huán)氧樹脂產(chǎn)品產(chǎn)量超過環(huán)評批復(fù)產(chǎn)能 130%的情形。
而聚合科技則顯示“暫無在建產(chǎn)能”,且自2019年后便未披露在建項目。事實上,上述兩項募投項目均為較早設(shè)立。其中樹脂類第二期項目為技改項目,最早在2017年獲得環(huán)評批復(fù),后于2020年完成技改備案。
而另一10000噸樹脂類項目則由公司在2018年為實現(xiàn)與其歷年第一大客戶明陽智能的合作設(shè)立,2021年獲得環(huán)評批復(fù)。在合作中,明陽智能將提供給公司訂單并優(yōu)先使用公司產(chǎn)品,同時公司需與其指定方簽訂投資、用地或廠房租賃等協(xié)議,并完成陽江公司的注冊工作。
對于兩項目目前的進展,聚合科技在去年曾提到,樹脂類第二期項目仍處于實施前設(shè)備采購比價階段,且公司已在8月決定擬通過自有資金先行投入該項目,并預(yù)計項目2023年完工,2025年達產(chǎn);
10000噸樹脂類項目正處于前期準(zhǔn)備階段,預(yù)計在租賃廠房交付后2年左右完工,完工后3年達產(chǎn),據(jù)其廠房租賃方今年1月出具的說明,“該項目預(yù)計于 2022 年開工,不存在實質(zhì)性建設(shè)障礙”。不過對于兩項目具體是否開工\何時開工,最新招股書也未提及。
近年來,風(fēng)電葉片用環(huán)氧樹脂類產(chǎn)品下游應(yīng)用領(lǐng)域市場不斷增長,聚合科技同行業(yè)競爭對手產(chǎn)能不斷擴大,直接競爭加劇。在行業(yè)持續(xù)擴產(chǎn)的情況下,如果下游應(yīng)用領(lǐng)域的需求放緩,聚合科技可能還要面臨主要產(chǎn)品的新增產(chǎn)能未能及時消化的風(fēng)險。