文｜開菠蘿財(cái)經(jīng) 蘇琦

編輯 | 金玙璠

從2020年開始，SHEIN就多次傳出即將IPO的消息，近日，SHEIN再次被曝出計(jì)劃于今年IPO的消息，這似乎是最接近真相的一次。

在這則消息背后，SHEIN交出了一份不錯(cuò)的成績單：公司2022年收入為227億美元，同比增長52.8%；GMV約為300億美元，同比增長50%；凈利潤達(dá)7億美元，同比下降36%。

同時(shí)，SHEIN也備好了沖刺上市的團(tuán)隊(duì)：聘請Bear Stearns前投資銀行家Donald Tang擔(dān)任其執(zhí)行副董事長，助推SHEIN赴美IPO，以及前軟銀COO Marcelo Claure，繼北美市場之后，助推公司在拉美市場再下一城。

在出海電商領(lǐng)域，SHEIN一直是悶聲賺錢的代表。這個(gè)主打快時(shí)尚性價(jià)比女裝的跨境電商品牌，于2013年6月完成A輪融資，彼時(shí)估值為500萬美元，到2022年4月完成F輪融資，用了9年時(shí)間把估值翻了2萬倍，達(dá)到1000億美元。

但在外界看來順風(fēng)順?biāo)腟HEIN，近期出現(xiàn)了“疲態(tài)”：一是被曝出在即將IPO的前夜尋求新一輪融資，估值為640億美元，較高峰期跌去三分之一；二是在2020年之前，SHEIN連續(xù)8年?duì)I收增速超100%，2022年首次出現(xiàn)營收增速下滑、利潤下跌的情況。與此同時(shí)，近日拼多多跨境電商平臺(tái)Temu在美國超級碗比賽中投放了廣告，用“低價(jià)”在SHEIN的核心市場搶奪用戶的野心昭然若揭。

一位業(yè)內(nèi)人士分析，在經(jīng)濟(jì)下行和行業(yè)競爭加劇的大環(huán)境下，SHEIN售價(jià)和成本基本固定，供應(yīng)鏈模式?jīng)]有太大突破，新市場拓展遭遇難題，SHEIN高速發(fā)展的節(jié)奏將遭遇挑戰(zhàn)。

SHEIN“搶灘”拉美，骨頭難啃

1月31日，SHEIN在Twitter上官宣了前軟銀COO Marcelo Claure的加盟，表示Claure將成為其拉美地區(qū)的業(yè)務(wù)主席，主要職責(zé)是監(jiān)督SHEIN在拉美地區(qū)的戰(zhàn)略和股權(quán)事務(wù)。此外，Claure個(gè)人還將向SHEIN投資1億美元。

此舉被外界視為SHEIN全面布局拉美市場的標(biāo)志，然而Claure并沒有在Twitter上與SHEIN進(jìn)行互動(dòng)和回應(yīng)，只在同一天宣布自己會(huì)將下一階段的投資重心放在支持拉美的公司與創(chuàng)業(yè)者上。

在外界看來，Claure更像是公司請來的拉美市場“吉祥物”和“通行證”，不過有一件事是非常確定的——SHEIN正在攻入拉美市場。

圖源 / SHEIN的Twitter官方賬號

早在去年3月，SHEIN就在巴西開放了第三方平臺(tái)模式，允許巴西本土的商家在SHEIN平臺(tái)開店，目的是縮短交貨時(shí)間，豐富供應(yīng)鏈。

小紅書博主“Katchen_出海營銷日記”告訴開菠蘿財(cái)經(jīng)，2020年左右SHEIN就開始布局巴西和墨西哥的KOL運(yùn)營，找大量中腰部網(wǎng)紅合作種草，曝光度提高后，再請當(dāng)?shù)孛餍侵破放浦??！癒OL們的合作意愿很強(qiáng)，因?yàn)楸藭r(shí)其他品牌還沒有觸達(dá)到他們，他們對‘大碼友好’的SHEIN的接受度也很高?！?/p>

根據(jù)Data.ai數(shù)據(jù)，今年1月，SHEIN的下載量在巴西Google Play&iOS商店排名第一，超過Shopee和美客多。另據(jù)媒體報(bào)道，2022年SHEIN在巴西的營收達(dá)80億雷亞爾（約合105億人民幣），占據(jù)了當(dāng)?shù)貢r(shí)尚電商50%的份額，年增長率300%。

在多位行業(yè)人士看來，國內(nèi)主流跨境電商平臺(tái)先后將目光瞄準(zhǔn)歐美、東南亞和中東，拿下了一定市場，但拉美和非洲市場還有待開發(fā)。

“相比之下，拉美市場人口規(guī)模大，但品牌競爭還不激烈、用戶超前消費(fèi)意愿更強(qiáng)、獲客成本和人力成本更低。更重要的是，巴西是金磚五國之一，是全球第五的棉花產(chǎn)地，有服裝原料供應(yīng)優(yōu)勢?！惫?yīng)鏈資深從業(yè)者林夢龍稱。

除了本土電商美客多和傳統(tǒng)電商亞馬遜之外，SHEIN、TikTok、Shopee等新興渠道也都加入了拉美戰(zhàn)局。

不過，拉美市場這塊蛋糕并沒有那么好啃。

其中最大風(fēng)險(xiǎn)在于地緣政治風(fēng)險(xiǎn)，一位接近SHEIN的投資人張琳指出，SHEIN就曾因此在非洲市場遭遇下架，熟悉拉美市場的Claure的加入，或許能助公司一臂之力。

清關(guān)手續(xù)復(fù)雜和物流配送成本高，也是拓展拉美市場的困難之一。林夢龍指出，以巴西為例，巴西對于跨境電商的關(guān)稅較高，目前起征點(diǎn)50美元、關(guān)稅60%(按進(jìn)口CIF計(jì))。巴西的清關(guān)手續(xù)也較為復(fù)雜，耗時(shí)普遍為7天左右，而從中國出發(fā)常規(guī)渠道派送需40-60天，中間需要轉(zhuǎn)飛，丟包的幾率較大。

另外，巴西目的地末端的派送統(tǒng)一為郵政，配送時(shí)效和效率將會(huì)拖SHEIN訂單交付的后腿。退貨問題也是難題，需要消費(fèi)者先退到郵局，然后再統(tǒng)一安排取走并處理，這同樣為售后處理服務(wù)打了折扣。

SHEIN的ODM供應(yīng)商陳峰也指出，雖然巴西當(dāng)?shù)氐母偁幉粡?qiáng)，出單率很高，但物流問題一直很難解決，因?yàn)槲锪鲿r(shí)間過長，導(dǎo)致客戶的退貨率升高，且丟包率也很高。他觀察到，很多華人都更愿意在巴西當(dāng)?shù)亻_檔口和實(shí)體店售賣服飾。

千億估值蒸發(fā)360億美元，SHEIN怎么了？

與SHEIN新人事任命一同引發(fā)關(guān)注的消息是，SHEIN正在尋求IPO之前的最后一輪融資。

今年1月有媒體報(bào)道稱，SHEIN正在洽談一筆約30億美元的融資，估值為640億美元，較此前估值峰值縮水約三分之一。此時(shí)距離該公司估值突破1000億美元僅過去9個(gè)月。

開菠蘿財(cái)經(jīng)了解到，2022年SHEIN就有老股以400億-600億美元的估值進(jìn)行交易?！袄瞎山灰椎念l繁，對于一家還沒上市公司來說，不是一件壞事情，說明有流動(dòng)性，還有人看好這家公司。不過這個(gè)價(jià)格也證明，SHEIN的千億估值，在部分老股東看來‘虛高’?！眲P爾特創(chuàng)投亞洲合伙人陳潔稱。

如今SHEIN的估值回落到640億美元，真的如市場所言是“跌下神壇”嗎？

其實(shí)，從財(cái)務(wù)模型來看，曾經(jīng)的千億估值摻雜了不少市場情緒賦予的泡沫。

過去三年，SHEIN的GMV增速平穩(wěn)，但收入增速逐年下滑。根據(jù)公開數(shù)據(jù)顯示，其2020年GMV達(dá)近100億美元，2021年約200億美元，2022年約300億GMV。同時(shí)，SHEIN在2020年的收入達(dá)到100億美元，同比增長211%；2021年收入達(dá)到157億美元，同比增長57%；2022年?duì)I收達(dá)240億美元，同比增長52.8%。

“現(xiàn)在640億美元的估值，按照2022年240億美元的收入算，是2.7倍PS；過去1000億的估值，按照2021年157億美元的收入估算，PS高達(dá)6.4倍，這本身就是很瘋狂的?！标悵嵎Q。

在陳潔看來，給SHEIN640億美金的估值，也是一個(gè)不低的數(shù)字?！耙?yàn)橐话愀呃麧櫟钠髽I(yè)，用高PS估值才合理，投資人給SHEIN高估值是在‘賭’它的高成長性?！彼麑Ρ确治龇Q，SHEIN凈利率約為6%，低于ZARA的11.7%和優(yōu)衣庫的12.37%，而ZARA母公司Inditex和HM的市值總和，長期穩(wěn)定在千億美元左右。

張琳表示，從公司的發(fā)展進(jìn)程來看，此輪估值下降恐為“降價(jià)融資”。根據(jù)SHEIN的演示稿顯示，公司2022年依舊盈利，利潤達(dá)到7億美元，但較2021年的11億美元有所下降。在收入增速和利潤雙降的情況下，SHEIN還得大舉進(jìn)行全球化擴(kuò)張，面對Temu等對手的競爭，同時(shí)還需要完善供應(yīng)鏈和配送倉儲(chǔ)的布局，在上市前，公司仍需要龐大的資金支持。

從行業(yè)情況來看，跨境電商領(lǐng)域的其它公司市值也都出現(xiàn)了下滑，甚至對比之下，SHEIN的估值縮水幅度還比較小。2022年11月，跨境電商“子不語集團(tuán)”于港交所上市，目前市值24.80億港元，距離上市首日42.25億港元的總市值跌去70%。

從2020年開始，SHEIN就多次被曝出赴美IPO的傳聞，近期有消息稱，SHEIN計(jì)劃于今年晚些時(shí)候進(jìn)行IPO。多位業(yè)內(nèi)人士表示，SHEIN一直在做難度很高的供應(yīng)鏈整合，此次估值回落到正常水平之后，生命周期會(huì)更長，也有利于公司的IPO進(jìn)程。

SHEIN還有三大難題

在上市之前，SHEIN至少還有三大難題待解：轉(zhuǎn)做第三方平臺(tái)效果有待觀察、供應(yīng)商被“透支”，以及快時(shí)尚公司都將面臨的ESG應(yīng)對難題。

目前SHEIN官網(wǎng)顯示，其擁有10個(gè)自有品牌。從去年起，SHEIN就開始嘗試突破原有的業(yè)務(wù)模式，轉(zhuǎn)為第三方電商平臺(tái)模式。開菠蘿財(cái)經(jīng)了解到，對于SHEIN不生產(chǎn)的品類，其選擇開放給第三方，一開始考慮過類似于天貓模式和寄賣模式，但出于經(jīng)驗(yàn)和效率的考慮，最后內(nèi)部傾向于寄賣模式。

引入第三方賣家的舉動(dòng)很好理解，可以幫助SHEIN進(jìn)一步擴(kuò)大客戶群并豐富品類，本土商家的入駐還能緩解跨境物流的壓力，利用當(dāng)?shù)氐馁Y源自產(chǎn)自銷，減少跨境的稅務(wù)影響、減少處理關(guān)務(wù)的手續(xù)、減輕合規(guī)壓力等。

SHEIN官網(wǎng)顯示的自有品牌

“SHEIN此前一直在做更可控的事情，一旦開放第三方模式，效果有待觀察?！标悵嵔忉尫Q，核心在于品牌方與SHEIN合作的意愿強(qiáng)不強(qiáng)，平臺(tái)內(nèi)自家品牌與第三方商家之間的流量如何平衡；另外，有能力的賣家都想做DTC品牌，平臺(tái)如何與品牌建立核心信任感，打消他們的顧慮，也是一大難點(diǎn)。

張琳還指出，SHEIN的野心或許不僅于此，根據(jù)公司的現(xiàn)有步調(diào)，是想從過去DTC電商+國內(nèi)服裝供應(yīng)鏈的模式，轉(zhuǎn)型成全球本地化+全渠道的模式。例如，北美基本盤之外，在巴西市場走第三方平臺(tái)模式，在日本市場做線下零售店，另外在美國規(guī)劃布局三個(gè)配送中心，在波蘭和多倫多設(shè)立倉庫。

作為供應(yīng)鏈運(yùn)營和物流優(yōu)化的必經(jīng)階段，林夢龍看好SHEIN花重金在多國落地倉配，特別是歐盟和美國等國家地區(qū)收緊小額包裹免征進(jìn)口增值稅待遇，跨境物流成本上升的前提下，這一動(dòng)作有利于提升效率、優(yōu)化成本。而難點(diǎn)是，如何選擇合適的落地地點(diǎn)以及數(shù)量，才能有效覆蓋相應(yīng)區(qū)域。

SHEIN尋求業(yè)務(wù)模式的轉(zhuǎn)型并不令人意外。無論是做平臺(tái)還是配倉儲(chǔ)，核心目的都指向了“供應(yīng)鏈多元化”這一核心目的。

盡管SHEIN在供應(yīng)鏈運(yùn)營上的口碑不錯(cuò)，但在業(yè)內(nèi)人士看來，其運(yùn)營模式在某種程度上會(huì)把壓力轉(zhuǎn)移給供應(yīng)商，導(dǎo)致部分供應(yīng)商的透支。

陳峰表示，對于供應(yīng)商來說，跟SHEIN合作，好處是訂單穩(wěn)定，回款周期可控（從7天至30天不等），但需要讓渡一部分利潤?！捌脚_(tái)壓價(jià)太厲害了，會(huì)找報(bào)價(jià)更低的供應(yīng)商來做。平臺(tái)壓供應(yīng)商，供應(yīng)商就會(huì)去壓材料商，現(xiàn)在（自己）工廠一件衣服的利潤基本在3元左右?！?/p>

跟ODM供應(yīng)商比起來，OEM供應(yīng)商還面臨更大的庫存風(fēng)險(xiǎn)。陳峰舉例說，一位OEM供應(yīng)商一個(gè)月能出5-8萬件貨，月流水約有200萬，但扣掉庫存成本就虧了。

多位業(yè)內(nèi)人士稱，在初創(chuàng)階段，SHEIN就能夠抓住自身特質(zhì)并攻克供應(yīng)鏈難題，表明SHEIN的管理層目光是清晰的。但面對上市進(jìn)程，SHEIN還需要處理自身的遺留問題，包括外界對設(shè)計(jì)版權(quán)、爆款抄襲、ESG（環(huán)境、社會(huì)和公司治理）問題等提出的質(zhì)疑。

談到ESG，林夢龍稱，“Zara母公司Inditex每年的年報(bào)，往往有半數(shù)篇幅都會(huì)談及ESG的解決方案。環(huán)保問題一直都是這類快時(shí)尚品牌所需要面臨的問題，尤其是為了追求快速上新、占領(lǐng)市場導(dǎo)致的過度生產(chǎn)和過度浪費(fèi)行為，為很多類似企業(yè)招來過批評的聲音?！?/p>

應(yīng)受訪者要求，文中陳峰、張琳為化名。