文 | 張濤 （經(jīng)濟(jì)學(xué)博士，就職于國有大型銀行）

目前，新冠疫情的中心地仍在全球多地輪轉(zhuǎn)，并呈現(xiàn)出多輪爆發(fā)的態(tài)勢，而各國對疫情控制的差異，以及紓困措施與效率的不同，均導(dǎo)致各國經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行和社交秩序的恢復(fù)依然面臨嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。例如，昨晚（當(dāng)?shù)貢r(shí)間28日）德國和法國政府就同時(shí)宣布實(shí)施封鎖措施，并將封鎖期先定了一個(gè)月。毋庸置疑，如此多、如此大的不確定性不僅抬高金融市場的波動(dòng)性，還引發(fā)金融市場的新變化，有些變化或許是趨勢性的。

以匯率市場為例，以往危急時(shí)刻美元會充當(dāng)流動(dòng)性最好的避險(xiǎn)資產(chǎn)而走強(qiáng)，但這次不同，雖然全球因新冠疫情發(fā)生了150年來最強(qiáng)的同步性衰退，但美元指數(shù)在3月20日觸及103上方之后，就呈貶值態(tài)勢,目前在93附近，較103峰值累計(jì)貶值了9.3%（9月初美元指數(shù)曾一度降至91.74，最高累計(jì)貶值了11.2%），而人民幣對美元匯率則是由5月27日的7.1765開始反彈，目前在6.71附近，累計(jì)升值了6.95%(10月21日，人民幣對美元匯價(jià)曾一度升值至6.64，最高累計(jì)升值了8.08%)。

在全球同步性深度衰退的背景下，美元弱勢和人民幣強(qiáng)勢究竟該如何解釋呢？而美國大選期間的不確定性以及選后結(jié)果又會對人民幣和美元產(chǎn)生何種影響呢？

首先，美元作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的屬性體現(xiàn)。鑒于全球的貨幣體系仍為美元所主導(dǎo)的信用貨幣體系，除了目前國際市場中的商品和服務(wù)主要是以美元計(jì)價(jià)之外，在貿(mào)易結(jié)算、金融交易以及儲備貨幣中，美元也均是最主要的貨幣，美元的廣泛使用和主體地位令其成為全球最主要的避險(xiǎn)金融資產(chǎn)之一。例如，全球GDP名義增速與美元指數(shù)就存在兩個(gè)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)規(guī)律：

一是，全球經(jīng)濟(jì)增速與美元指數(shù)呈反向關(guān)系，即全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入上升周期，對應(yīng)美元指數(shù)進(jìn)入下跌通道，反之全球經(jīng)濟(jì)進(jìn)入下行周期，對應(yīng)美元指數(shù)進(jìn)入上漲通道。

二是，全球經(jīng)濟(jì)增速的拐點(diǎn)領(lǐng)先于美元指數(shù)的拐點(diǎn)。

此兩點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)規(guī)律表明：經(jīng)濟(jì)惡化時(shí)，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎，相應(yīng)美元作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的吸引力階段性上升，反之經(jīng)濟(jì)向好時(shí)，美元的避險(xiǎn)吸引力下降，所以從數(shù)據(jù)上反映為美元指數(shù)與全球經(jīng)濟(jì)增速之間的反向關(guān)系；而且市場的風(fēng)險(xiǎn)偏好則是在全球經(jīng)濟(jì)增長趨勢得到明確確認(rèn)后，才會做出趨勢性調(diào)整，所以美元指數(shù)拐點(diǎn)的出現(xiàn)滯后于全球經(jīng)濟(jì)增速的拐點(diǎn)。

其次，跨境資本是金融市場的先行者。除了受市場本身的短期波動(dòng)影響之外，金融市場情緒更根本地取決于經(jīng)濟(jì)基本面的情況，例如，觀察美元指數(shù)與中美經(jīng)濟(jì)增速差的關(guān)系，也存在兩個(gè)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)規(guī)律：

一是，中美經(jīng)濟(jì)增速差與美元指數(shù)呈反向關(guān)系，即中美經(jīng)濟(jì)增速差擴(kuò)大，美元趨于弱勢，反之中美經(jīng)濟(jì)增速差收窄，美元?jiǎng)t趨于強(qiáng)勢。

二是，中美經(jīng)濟(jì)增速差與美元指數(shù)的走勢同步性較強(qiáng)。

此兩點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)規(guī)律反映出，跨境資本作為金融市場的先行軍，對于經(jīng)濟(jì)基本面的變化更為敏感，且為了獲得先機(jī)，跨境資本會將其金融行為盡量與基本面變化保持同步。例如，中美增速差擴(kuò)大，表明非美地區(qū)的經(jīng)濟(jì)基本面更優(yōu)于美國，相應(yīng)跨境資本則更青睞非美市場，相應(yīng)令美元承壓。

第三，人民幣與美元指數(shù)不存在天然的聯(lián)系。我們常用的美元指數(shù)是由六種貨幣構(gòu)成的，權(quán)重依次為歐元占57.6%、日元占13.6%、英鎊占11.9%、加拿大元占9.1%、瑞典克朗占4.2%、瑞士法郎占3.6%。一般意義而言，美元指數(shù)籃子貨幣走強(qiáng)，會令美元承壓，其中歐元的權(quán)重最高，所以美元指數(shù)和歐元對美元的匯價(jià)呈現(xiàn)出反向關(guān)系，即歐元升，美元貶；歐元貶，美元升。

由于人民幣不是美元指數(shù)籃子中的貨幣，因而與美元指數(shù)不存在天然的數(shù)據(jù)聯(lián)系。2015年“8﹒11”匯改之后，人民幣匯率形成機(jī)制進(jìn)一步加快了市場化進(jìn)程，人民幣匯率與美元指數(shù)的反向相關(guān)性也日趨明顯，今年疫情以來，這種相關(guān)性更是進(jìn)一步得到強(qiáng)化。但人民幣與美元表面上看似“盯住”的關(guān)系，實(shí)際上是疫情后金融市場出現(xiàn)的漸成趨勢的變化：與避險(xiǎn)資產(chǎn)的美元相對應(yīng)，人民幣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)屬性漸成。

 

第四，人民幣具有越來越強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)屬性。為了更好地說明人民幣風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的屬性，觀察比特幣的價(jià)格和人民幣對美元匯價(jià)的關(guān)系，可以發(fā)現(xiàn)今年疫情爆發(fā)之后，兩者呈現(xiàn)出高度的同步同向性。換而言之，人民幣作為新興的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，其屬性正在不斷被加強(qiáng)。

綜上四點(diǎn)，基本可以得出一個(gè)判斷：新冠疫情沖擊下，全球金融市場的一個(gè)趨勢性變化就是，與美元避險(xiǎn)資產(chǎn)屬性相對應(yīng)，人民幣的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)屬性正在得到不斷強(qiáng)化，如果未來新冠疫情還將超預(yù)期的反復(fù)，并給全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇造成更大的困擾，同時(shí)中國經(jīng)濟(jì)不僅保持著恢復(fù)進(jìn)程，而且“雙循環(huán)”新格局也順利推進(jìn)的話，那么此趨勢還會加快速度。

美國大選作為全球經(jīng)濟(jì)面臨的另一個(gè)最不確定性因素，同樣也會影響這一金融市場趨勢，如果本次大選真的出現(xiàn)超預(yù)期的事件，比如某一方競選人不承認(rèn)選票結(jié)果，就會出現(xiàn)2000年時(shí)的局面，即大選結(jié)果由美國聯(lián)邦法院來最終裁決，那么美國政治階段性的亂局不僅勢必會影響美國，甚至還會阻礙全球抗疫和經(jīng)濟(jì)恢復(fù)進(jìn)程，屆時(shí)跨境資本對中國市場和人民幣必將更為青睞，可以說這是人民幣國際化推進(jìn)過程中，難得的窗口期。

 

（本文為“美大選與金融觀察系列”之三。文章僅代表作者觀點(diǎn)。責(zé)編郵箱：yanguihua@jiemian.com）

 

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